柳药股份(603368)：19H1业绩符合预期 高毛利业务快速增长

事件：

    公司发布2019 年中报，19H1 实现营收72.0 亿元（+30.5%），扣非净利润达3.50 亿元（+37.2%），经营性净现金流为-3.64 亿元。中报业绩符合我们和市场预期（已快报）。

    点评：

    营收加速增长，医院+零售+工业合力驱动。19H1 营收+30.5%，提速明显，主要是物流延伸服务加快推进。截至期末，公司合作医院达68 家（+9家），同时原协议医院合作范围扩大，加入器械耗材SPD、中药智能化、处方外购合作等。19H1 医院销售营收+28.0%，是增长最核心驱动力。19H1零售营收+52.6%，DTP 药店82 家（+33 家），DTP 快速落地布局是主因。 19H1 工业营收+270.5%，主要是万通并表及仙茱销售快速放量。

    19Q2 毛利率继续提升，费用率控制良好。公司19Q2 毛利率为12.2%，+1.4pp，提升明显，主要是：1）医院销售中医疗器械等创新业务快速增长；2）高毛利率的零售和工业业务快速增长占比提升所致。公司19Q2 销售/管理/财务费用率分别同比+0.16pp/+0.00pp/+0.45pp，除财务费用增加加快，总体费用率控制良好，总体19Q2 销售净利率达5.81%，同比+0.41pp，盈利能力进一步提升。

    19Q2 经营现金流出改善，营运能力保持良好。公司19Q2 经营现金流出为0.59 亿元，相比19Q1 的3.05 亿元已大幅缩减。从营运指标上看，公司19Q2 存货周转天数同比-2.0 天，应收账款周转天数同比+3.6 天，基本保持稳定，而应付账款周转天数同比-20.0 天，但同时应付票据出现大幅增长，整体现金流仍呈现一定的改善。

    19H1 业绩符合预期，高毛利业务快速增长，维持“买入”评级

    维持公司19~21 年EPS 预测为2.66/3.19/3.72 元，现价对应19~21年PE 为13x/11x/9x。公司中报业绩符合预期，高毛利业务继续快速增长，估值较低，维持“买入”评级。

    风险提示：

    1）带量采购降价风险；2）万通药业、友和古城整合不达预期风险。