荣盛石化(002493)2019年中报点评：PX承压盈利下滑 浙石化开启新篇章

公司发布2019 年中报：营业收入394.92 亿元，同比增长5.28%；归母净利润10.46 亿元，同比下滑8.66%；销售毛利率5.91%，销售净利率3.20%。二季度单季营业收入230.31 亿元，同比增长18.68%；归母净利润4.42 亿元，同比下滑13.47%；扣非后归母净利润5.08 亿元，同比增长18.06%；销售毛利率6.35%，销售净利率2.49%。

    评论：

    PX 承压盈利下滑，PTA 盈利明显改善。上半年公司芳烃业务收入92.82 亿元，同比增长4.57%；毛利率为10.38%，同比-4.63pct。恒力炼化PX 产能投放，市场承压下行，中金石化上半年实现净利润3.16 亿元（2018 年同期7 亿元）。

    二季度PX 行业均价910.8 美元/吨（不含税，下同），同比-72.6 美元/吨，环比-165.8 美元/吨。二季度PTA 盈利改善明显，PTA-PX 价差1207 元/吨，同比+557 元/吨，环比+505 元/吨。化纤板块营业收入同比基本持平，毛利率为6.06%，同比-3.78pct。上半年公司期间费用合计13.31 亿元（含研发费用4.32亿元），期间费用率3.37%。其中销售费用同比+53.62%，主要系子公司荣盛（新加坡）和逸盛大化同期运费增加。

    全年PTA 供需紧平衡，盈利水平有望维持。上半年PTA 工厂集中检修、下游原料走强刺激终端入市补库以及下游聚酯产销连续放量，PTA 板块盈利提升明显；逸盛大化实现净利润4.89 亿元，浙江逸盛净利润7.25 亿元，海南逸盛净利润3.77 亿元。新凤鸣220 万吨产能预计三季度投产，但投产后产能爬坡需要一定时间，产量增长有限；当前PX 利润处于成本线附近，成本端向下空间有限；织造长丝端产销逐步修复，需求端边际改善；目前PTA-PX 价差1000元/吨左右，下半年PTA 盈利水平有望维持。

    浙石化项目投入运行，全面投产将开启新篇章。浙石化“4000 万吨/年炼化一体化项目”作为民营炼化的标杆项目，项目建成后主要生产规模为炼油4000万吨/年，芳烃产能1040 万吨/年，乙烯产能280 万吨/年。浙石化一期项目于5月下旬完成工程建设、设备安装调试等前期工作，常减压及相关公用工程装置等投入运行。炼化项目投产将有助于公司完善一体化产业布局，实现高质高效规模化生产，增强公司盈利能力，实现跨越式发展。

    盈利预测、估值及投资评级。考虑到PX 盈利水平下滑及炼化项目进展情况，我们调整盈利预测，预计2019-2021 年公司归母净利润27.36/59.79/78.87 亿元（原预测值为35.12/58.29/79.84 亿元），对应EPS 0.43/0.95/1.25 元，对应PE26/12/9 倍。盈利水平有所下滑，考虑到浙石化项目投产在即，给予一定估值溢价；调整目标价至13.50 元，维持“推荐”评级。

    风险提示：油价大幅波动；浙江石化进展不及预期。