东方雨虹(002271)中报点评：锐意进取 高增长有保证

　　投资要点

    事件

    　　近期公司发布2019 年中期报告。报告期内，公司实现营业收入79.08 亿元，同比增长40.89%%；实现归母净利润9.16 亿元，同比增长48.11%；归母扣非净利为6.89 亿元，同比增长30.49%。基本每股收益为0.61 元/股，同比增长48.78%。

    　　点评：

    　　防水卷材高增长，显示公司地产端业务继续发力1H19 公司防水材料营业收入65.95 亿元，同比增长41.89%，属于公司收入主要贡献板块，占到总营业收入的83.40%（+0.6pct）；毛利率为38.81%，下降0.62 个百分点。其中，防水卷材收入44.61 亿元，同比增长51.91%；防水涂料收入21.33 亿元，同比增长24.71%。

    　　防水工程收入获得大幅度增长

    　　2019 年上半年公司防水工程业务营业收入10.30 亿元，同比增长49.77%，占到总营业收入的13.02%（+0.77pct）。毛利率为27.69%，下降1.09 个百分点。

    　　公司打造“虹护砼PCG 改性树酯耐腐蚀防水层系统”，以更完备的系统解决方案为公司的产品及服务持续赋能，打造成为行业卓越的建筑建材系统服务商，承接的工程规模逐年增大。

    　　受益市场集中度提升，收入持续高增长，Q2 毛利率下降幅度收窄分季度看，公司Q1、Q2 收入分别为26.86 亿元、52.22 亿元同比分别增长41.01%、40.82%，均保持较高增速，主要还是受益于防水建筑材料行业集中度的提升，公司依靠优质的品牌和可靠的质量，使产品供不应求。随着地产商集中度提升，供应商集中度也将持续提升，而公司作为行业龙头，凭借多年积累的服务经验，不断加强与知名房地产企业建立长期稳定的战略合作关系，拓展市场份额，成效明显；

    　　公司Q1、Q2 归母净利润分别为1.27 亿元、7.89 亿元同比分别增长28.89%、51.77%。毛利率分别为34.59%（-1.47pct）、36.58%（-0.33pct），Q2 毛利率下降幅度较Q1 有所收窄。

    　　期间费用率有所上升

    　　报告期内，公司期间费用率23.79%（+0.50pct），其中销售费用率上升0.74个百分点，管理费用率下降1.44 个百分点，财务费用率上升1.20 个百分点。

    　　管理费用率下降主要是公司去年底根绝市场环境及时采取“降本增效”措施，对组织结构进行变革，效果明显；销售费用率上升主要还是因为公司扩大“合伙人”制度范围带来一定的费用上升；而财务费用上升主要是公司加强资金回笼，借款增加、发行ABN，保理费增加等所致。

    　　落实渠道融合，提升运营效率，保持公司竞争优势报告期公司工程建材集团锐意进取，迅速落实组织变革，组建北方、华南、华东三大区，快速实现直销及工程渠道的有效融合，充分发挥渠道+直销“1+1>2”

    　　的优势；不断总结并推广工程渠道领域“合伙人机制”的成功经验，研究业务市场和销售模式的创新，依托品牌及资源优势，发展认同公司文化和发展理念的合伙人，通过完善市场管理、信用管理、技术支持与服务等方式加大对合伙人的扶持力度。公司努力取得了明显的效果，上半年公司收入的快速增长就是最好的证明；

    　　同时为提升组织运营效率，公司还推行大部制、共享服务制、扁平化管理、流程优化等组织管理举措，持续优化组织架构、优化流程、减少部门墙；公司管理费用率显著下降；

    　　维持“买入”评级

    　　我们预计公司2018 年-2020 年，公司营业收入分别为196.3 亿元、253.6 亿元、321.6 亿元 ，同比分别增加39.8%、29.2%、26.8%；归母净利润分别为21.1亿元、27.6 亿元、35.8 亿元，同比分别增长39.7%、30.8%、30.1%。预计2019 年-2021 年EPS 分别为1.40 元/股、1.84 元/股和2.39 元/股，对应的PE分别为17/13/10x，公司锐意进取，执行力强，管理优秀，目前估值偏低，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　原材料价格波动的风险；

    　　应收账款坏账风险；

    　　房地产市场下滑的风险。