甘咨询(000779)：全面转型助力盈利提升 有望优先受益西部城镇化建设

事项：公司发布2019 年中报，实现营业收入9.29 亿元，同比增长4.35%（追溯调整后）；实现归属于上市公司股东的净利润1.83 亿元，同比增长45.08%（追溯调整后）；实现基本EPS 0.48 元。

    资产整合全部完成，工程咨询营收稳步增长。公司于2018 年8 月完成甘肃工程咨询公司的收购整合，2019 年5 月完成“三毛实业”100%股权出售，毛纺业务完全剥离，公司整体转型为以勘察设计业务为核心的工程咨询集团。2019H1 公司总营收增速4.35%，剔除毛纺业务后，工程咨询业务营收8.18 亿元（同比+9.90%），占总营收比为88.04%。从工程咨询业务结构来看，咨询规划、勘察设计、工程监理、技术服务和其他工程业务分别实现营收1.26 亿元（同比+1.53%）、3.43 亿元（同比+27.38%）、1.38 亿元（同比-4.37%）、1.02 亿元（同比+7.27%）和1.02亿元（同比-0.63%）；营收占工程营收比分别为15.51%（同比-1.34pct）、42.30%（同比+5.68pct）、17.04%（同比-2.61%）、12.62%（同比-0.35pct）和12.53%（同比-1.38 pct）。前期咨询规划、勘察设计和工程监理业务为公司营收主要来源，其中勘察设计业务占比提升。从市场结构来看，工程咨询省内业务实现营收7.45 亿元（同比+11.99%），收入占比为91.05%（同比+1.70 个pct）；省外业务实现营收0.73 亿元（同比-7.64%），收入占比为8.95%（同比-1.70 个pct）。公司主要工程咨询业务来自省内，期内省内营收保持增长态势。期内公司实现归母净利润1.83 亿元，同比增速45.08%，归母净利润同比大幅提升是由于期内“三毛实业”股权转让为公司带来了投资收益所致。扣非归母净利润为1.17 亿元，同比增速2.24%。

    业务转型助力集团盈利改善，工程咨询业务毛利率略有下滑。报告期内，公司销售毛利率为35.96%，同比提升了22.34 个pct，公司全面转型经营高毛利工程咨询业务后，集团毛利率水平明显提升。按追溯调整后口径，毛利率同比提升0.87 个pct。期内工程咨询业务毛利率为38.65%（同比-0.14pct），其中前期咨询规划和勘察设计业务毛利率均有提升，分别为36.16%（同比+3.75pct）和44.71%（同比+1.91pct），工程监理和技术服务毛利率下滑较大，分别为37.8%（同比-7.43pct）和38.77%（同比-9.54pct）。期间费用方面，期内公司期间费用率为17.45%（同比-0.58 个pct），其中管理费用率为14.16%（同比-1.17 个pct），财务费用率为-0.26%（同比-0.57 个pct），主要由于利息收入增加，销售费用率1.66%（同比-0.53 个pct），研发费用率1.84%（同比+1.12 个pct）。本期净利率提升了5.49 个pct 至19.76%，扣除非经常性收益后，主要经营业务净利率水平为12.57%（同比-0.26%），主要由于公司工程咨询毛利率略有下滑。现金流方面，期内公司经营活动产生的现金流量净额为-3.15 亿元，同比流出增加50.62%，主要由于支付给职工薪酬同比增加；投资活动产生的现金流量净额为5.53 亿元，同比流入增加570.19%，主要由于处置毛纺业务子公司后，投资活动产生的现金流入增加。资本结构方面，报告期末公司资产负债率为44.17%，较去年同期下降17.55 个pct，传统业务剥离全面助力资产负债结构改善。

    国资控股资质齐全，拟回购股份推行股权激励。2018 年8 月，公司向甘肃国投发行股份购买其持有的甘肃工程咨询集团有限公司100%股权。甘肃工程咨询集团整合了包括省建院、水利院、城乡院、招标集团、土木院、建设监理、交通监理和乾元公司八家子公司，业务涵盖建筑、水利工程、市政工程、岩土工程等多个行业，形成包含咨询规划、勘察设计、技术服务、工程施工、工程监理等工程咨询全过程的一体化服务，是甘肃省内资质最齐全的工程咨询企业，具备工程勘察综合甲级资质、建筑、水利等行业工程设计甲级资质，可承接建筑、水利、市政、交通等多行业工程项目，本次重组有利于增强上市公司的持续经营能力和盈利能力。公司为国资背景，控股股东为甘肃国投集团，实际控制人为甘肃省国资委，7 月29 日公司发布公告，与光大银行兰州分行签署《战略合作协议》，银行将为公司提供不少于15 亿元的意向综合授信，公司融资能力提升，将助力后续业务顺利推进。

    此外，公司拟回购股份用于实施股权激励计划，回购金额在1.79 亿元内，激励对象为公司中高层和核心骨干成员，彰显公司发展信心，全面提升员工凝聚力。

    城镇化和“一带一路”建设空间广阔，省内设计龙头优先受益。2018年3 月，国家发改委印发《兰州—西宁城市群发展规划》，目标到2035年，西北部地区第一座城市群兰西城市群的协同发展格局基本形成。

    在此背景下，甘肃、青海两省分别制定了一系列投资计划，以推动省际基础设施互联互通，完善城市群内综合运输网络。2018 年下半年《兰州—西宁城市群发展规划实施方案》、《甘肃省推进运输结构调整三年行动计划实施方案（2018—2020 年）》相继发布，力争到2020 年，甘肃铁路营运里程达到7200 公里，其中快速铁路里程3000 公里以上，并在推进都市圈一体化的同时着力提升中小城市、小城镇基础设施和公共服务设施水平，释放省内基建及房建空间需求。《西部大开发“十三五”规划》提出，加快西部重大引调水工程和新建大型灌区建设，推进新型城镇化建设，加快培育重点城市群，拟建设百座特色小城镇。

    公司作为甘肃省内工程咨询龙头企业，资质齐全，提供全产业链服务，位处“一带一路”重点区域，立足甘肃，布局青海、新疆等地区，有望优先受益于西北城镇化建设和“一带一路”带来的基础设施与房屋建设空间。

    投资建议：我们预计公司2019 年-2021 年的营收分别为19.63 亿元、21.58 亿元和23.55 亿元，同比增速分别为-7.2%、9.9%、9.1%；净利润分别为2.70 亿元、2.99 亿元和3.28 亿元，同比增速分别为13.9%、10.5%、9.9%；EPS 分别为0.71 元、0.79 元和0.86 元，动态PE 分别为16.2 倍、14.6 倍和13.3 倍，PB 分别为2.1 倍、1.9 倍、1.倍。我们看好公司在西部建设背景下率先受益基建、房建市场的前端地位和业绩增速及未来工程咨询行业投资占比的提升。给予买入-A 的投资评级，6 个月目标价为15 元，相当于2019 年21.1 倍的预期市盈率估值。

    风险提示：宏观经济大幅波动风险；基建投资下滑；人员流失；行业竞争加剧风险等。