蓝思科技(300433)：降本增效打底 安卓项目提毛利 外观创新增弹性

　　投资要点

    　　短期业绩有所承压，下半年有望逐步回暖：公司前期公布了半年度业绩预告，预亏1.24-1.70 亿元，较上年同期相比，由盈转亏，主要是上年同期收到8.3亿元客户研发补助，根据行业整体情况来看，我们预计，19 年上半年此项金额大幅减少，扣除非经常损益变动后，与上年同期基本相当，表现公司经营层面基本保持稳健。从单季度趋势来看，环比亏损幅度有所减少，主要是大客户在Q2 产品降价，对出货量有所拉动，展望下半年，大客户新机后盖工艺变化，ASP 提升明显，如果其定价友好，出货量有望小幅恢复，叠加国内大客户受海外限制影响有所减轻，Q3 也有望逐步恢复，下半年公司旺季有望逐步回暖。

    　　持续强化内部整顿，收缩扩展步伐改善利润表：公司在过去十多年发展历程中，一直处于高速扩张态势，自2017 年大客户外观大创新后，公司也顺势配合进行了较大规模产能扩张，但大客户因定价偏高，出货量一般，导致公司部分资产利用率不足，拖累报表表现。站在目前时间点看，公司产能储备已较为充足，未来3-4 年资本扩张或有望放缓，着重提升现有资产利用率，并持续强化内部整顿，报表端有望迎来恢复。

    　　安卓体系单机销量稳步提升，利好公司安卓项目盈利能力：过去几年公司安卓体系收入不断提升，但安卓品牌项目盈利能力一直较差，主要就是安卓品牌机型生命周期相对偏短，机型数量多，对于公司这种从事定制化外观件行业的业务来说，新产品需要一定时间来进行良率爬坡，即使在价格较好的情况下，如果项目周期较短，良率刚爬升到较好水平，但项目已接近尾声，使得难以获得较好盈利。随着安卓体系手机品牌大势渐明，手机厂商也在逐步改变以往机海战术，强调单机销量，尤其是以华为P/Mate 系列为代表的产品系列，在高端市场已经站稳脚跟，其单机出货量及生命周期大大提升，未来有助于公司安卓项目获利能力提升，促进利润表改善。

    　　大客户外观创新有望持续，新周期带来新机遇：大客户存在较为明显的外观创新周期，自17 年启动双玻璃方案后，公司17 年业绩迎来大幅增长，18 年基本没变化，叠加量不足，拖累业绩，预计19 年下半年新机后盖工艺有所变化，ASP 提升较为明显，有望推动公司业绩筑底回升。2020 年各大品牌5G 手机都将推出，而大客户现有外观ID 设计已历经三年，或将迎来较大变化，有望带动公司迈入一个新周期，业绩弹性不可低估。

    　　从上游设备到下游制造，视窗玻璃龙头护城河足够宽广：公司所在的视窗与防护玻璃制造领域，定制化程度高，技术要求高，因此，设备尤为重要。公司在设备端的自主设计、研发和制造水平高，生产端与设备创新的交互促进与迭代能力出众。随着体系内的蓝思智能规模逐步扩大，智能制造机器人更高比例地介入与使用，与公司大规模下游生产应用高契合度地配合，使得设备的智能升级与改造无缝链接，形成良性循环，既不断提高生产效率、维持产品的高良率、持续改善设备循环使用率，又大幅降低设备成本，例如热弯机、CNC 等核心设备，其成本、效率和生产协同能力均显著优于现有国内外专业设备厂商，后续随着设备自主率持续提升，公司竞争优势有望持续强化，护城河愈发宽广。

    　　投资建议：从设备到制造全产业链的玻璃加工龙头，内部管控降本增效，安卓阵营盈利能力提升与大客户外观创新共启新周期，我们预计公司2019-21 年净利润为9.39/16.18/26.95 亿元，同比增速为48%/72%/67%，对应EPS 为0.24/0.41/0.69 元，“增持”评级。

    　　风险提示：大客户出货量低预期、外观创新低预期