集友股份(603429)：19H1业绩高增 烟标新拓 新型烟草加速布局

　　事件

    　　2019 年8 月2 日，公司发布2019 年半年度报告。

    　　2019H1 集友股份实现营业收入2.91 亿元，同比增长57.75%；归母净利润0.76 亿元，同比增长40.78%；扣非后归母净利润0.72亿元，同比增长49.28%。其中2019Q2 实现营业收入1.38 亿元，同比增长56.32%；归母净利润0.34 亿元，同比增长44.84%；扣非后归母净利润0.33 亿元，同比增长65.09%。

    　　我们的分析和判断

    　　传统主业保持稳定，烟标业务快速发展，19H1 业绩高增2019 年上半年，公司一方面烟用接装纸业务保持稳定增长，加大设计创新和研究开发力度，积极开拓新产品及新市场；另一方面，通过利用资本市场的融资平台，充分发挥公司产业链整合的优势，完成烟标领域布局，形成公司新的盈利增长点。

    　　传统主业方面，公司继续发挥在行业经验、技术、产品质量和新产品开发等方面的优势，积极把握产品结构升级和调整的市场机会，在国家卷烟行业结构升级、市场竞争进一步加剧的情况下，烟用接装纸业务保持稳定。我们测算19H1 烟用接装纸业务收入1.46 亿元，占总营收的的比例为50.16%。目前公司传统烟用接装纸业务服务9 家中烟公司里，同时也在不断开拓新客户。

    　　烟标业务方面，公司2017 年6 月更改募投项目建设的烟标生产线目前已经投产，开始介入烟标行业。此后2018 年2 月以自有资金收购大风科技，实现全面整合。目前公司已陆续中标安徽中烟、云南中烟、陕西中烟的烟标产品，未来将依托自身的研发能力、稳定的产品质量和较高的服务水平，进一步开拓新的市场。公司2018 年非公开发行股票募资建设195 万箱烟标产能（新建100 万箱+改造大风科技40 万箱产能），预计2020 年底投产后烟标总产能将达245 万箱。2018 年、2019H1 公司烟标收入分别为1.57、1.45 亿元，占总营收的占比分别为34.29%、49.84%，烟标业务已成为公司又一重要收入来源。

    　　牵手中烟研发加热不燃烧薄片，新型烟草领域加速布局新型烟草产品是烟草行业未来发展的重要方向。加热不燃烧烟草产品的薄片技术是关键技术环节，对新型烟草的抽吸口感影响较大。集友股份在新型烟草领域持续布局：

    　　2017 年10 月，与安徽中烟签订合作协议，成立联合工程中心，推进新型烟草制品及卷烟配套材料等产业发展；2018 年11 月，与昆明旭光科技共同设立合资公司（集友广誉），主营新型烟草（包括加热不燃烧烟草制品）的开发设计服务；2019 年7 月，公司分别携手江苏中烟、重庆中烟，积极开展新型烟草均质化薄片研发及成果产业化。公司牵手中烟系统开展加热不燃烧薄片等关键技术研发，在新型烟草领域加速布局，有望实现新型烟草领域的提前卡位，未来前景可期！

    　　盈利能力随烟标规模提升有所下降，期间费用率保持稳定盈利能力方面，2019H1 公司销售毛利率为44.65%，同比下降4.18pct，主要系烟标业务规模提升、成本增长所致；销售净利率为26.63%，同比下降4.58pct。期间费用率为15.22%，同比下跌0.15pct，保持相对稳定。

    　　其中销售费用率为2.37%，同比增长0.42pct，主要系人员工资、运输及仓储费用增加所致；管理费用率为13.08%，同比下降0.42pct，原因系人员工资及折旧摊销费用增加；财务费用率为-0.23%，同比下跌0.15pct，主要由于利息收入增长。

    　　定增募资建设烟标产能，未来业绩新增量可期

    　　2019 年7 月26 日，公司发布《非公开发行股票发行情况报告书》，非公开发行1859.93 万股，发行后总股本变为26611.93 万股，发行价格为21.56 元/股，募集资金总额为4.01 亿元，将主要用于年产100 万大箱的烟标生产线建设项目、研发创意中心暨产业化基地建设项目和大风科技烟标生产线技术改造项目等。发行对象为姚晓华、九泰基金管理有限公司、建信养老金管理有限责任公司、宁波燕园高翔投资合伙企业，2019 年7 月25日完成登记托管，限售期12 个月，控股股东及实际控制人未发生变更。

    　　公司自2017 年6 月开始介入烟标行业，目前公司已陆续中标安徽中烟、云南中烟、陕西中烟，此次定增募集资金将用于年产100 万大箱的烟标生产线建设项目和大风科技烟标生产线技术改造项目，合计新增195 万箱烟标产能，预计2020 年投产。

    　　我们认为，此次公司定增募资建设烟标产能、加深烟标布局，符合公司“成为国内一流的以烟草包装材料为主导产品的专业包装印刷类企业”的战略方向，随着烟标产能不断扩张，规模效应将逐步显现，毛利率有望提升，成为公司盈利新的增长点。

    　　投资建议：

    　　我们预计2019-2020 年集友股份收入为7.88、11.83 亿元，同比增长71.89%、50.12%；归母净利润为1.71、2.39 亿元，同比增长48.03%、39.94%，对应PE 为49.4x、35.3x，首次覆盖给予 “增持”评级。

    　　风险因素：

    　　烟草行业政策剧烈变化；烟标业务拓展、新型烟草技术研发不及预期。