鲁泰A(000726)：二季度订单平淡 未来越南扩产下有望恢复增长

　　投资要点：

    　　公司上半年收入受到下游需求影响有所下滑，净利润增长近10%，基本符合预期。

    　　1）19H1 实现营业收入31.9 亿元，同比下降2.9%；实现归母净利润4.1 亿元，同比增长9%，扣非净利润3.8 亿元，同比增长2.8%。2）19Q2 实现营业收入16.4 亿元，同比下降6.8%；实现归母净利润2.2 亿元，同比下降0.8%，扣非净利润2 亿元，同比下降11.9%。二季度业绩有所下滑，主要是由于下游需求较为平淡使得国内工厂开机率略有下滑，以及部分旧产能更替所致。

    　　毛利率提升明显，期间费用控制良好，净利率回升，资产质量仍需改善。1）毛利率、净利率明显提升。19H1 毛利率较去年同期提升2.6pct 至30.6%，主要由于人民币贬值影响以及原棉成本较低。19H1 销售费用率较去年同期上升0.4pct 至2.4%，管理费用率（含研发费用）较去年同期上升1.2pct 至11.1%。净利率较去年同期提升1.3pct 至11.9%。2）资产质量有待改善。19H1 存货23.4 亿元，较18 年末增加245 亿元；19H1 应收票据及应收账款达5.6 亿元，较18 年末提升618 万元。经营性现金流为1.2 亿元，较去年同期减少5.8 亿元。

    　　越南产能稳步释放，海外布局持续完善。1）越南二期逐步投产，产能有序释放。

    　　越南纺纱二期7.6 万锭纺纱生产线以及制衣工厂二期300 万件高档衬衣已经全部投产。预计公司目前越南总产能约为13.6 万锭纱线、3000 万米色织面料、900万件衬衣。2）持续加大越南投资力度，越南产能占比不断提升。越南二期4000万米色织面料扩产项目主体厂房施工完毕，预计19 年越南工厂产量将增加1000万米色织布。同时公司2018 年底在越南西宁投资建设14.4 万锭纺纱及气流纺3000 头项目，完善越南色织布产业链，实现产能设施配套平衡。

    　　海外收入占比近六成，越南工厂盈利能力佳。1）19H1 公司海外收入达18.6 亿元，占总收入约58%。其中欧美地区收入达5.8 亿元，占总收入18%。（预计发往美国产品约为10%左右）。公司目前海外产能约为总产能1/4，远高于发往美国的产品占比。2）越南税收优惠以及贸易环境良好等优势明显，越南工厂净利率较高。鲁泰（越南）19H1 实现净利润3698 万元，预计净利率高于国内工厂5个百分点左右。未来随着越南产能占比提升，将拉动公司整体净利率上行。

    　　公司是国内色织布龙头，越南产能投放稳步推进，同时加码新材料与智能制造，未来业绩有望恢复增长，维持"增持"评级。公司行业龙头地位稳固，具备议价权。越南产能稳步推进，未来海外产占比有望达到1/3 以上。维持原有盈利预测，预计19-21 年归母净利润为9/9.9/10.9 亿元，对应EPS 为1.05/1.16/1.27 元，PE为9/8/7 倍，维持"增持"评级。