华能国际(600011)：煤价下跌利润弹性显著 2019H1归母净利润提升79%

受益煤价下跌，2019年上半年归母净利润同比增长79%2019 年上半年，公司实现收入834 亿元，同比增长0.88%；归母净利润38.2 亿元，同比增长79%；扣非归母净利润34.6 亿元，同比增长80%；其中一季度扣非净利润24.8 亿元，二季度扣非净利润9.8 亿元。公司利润上升主要是单位燃料成本同比下降5.57%所致。

    利用小时虽下滑，但煤价下跌利润弹性更大

    利用小时、电价、煤价是影响火电盈利的核心三要素。利用小时↓：沿海省份受控煤、水电输入等原因，火电发电量增速下滑较多，公司浙江、广东、上海、福建，发电量分别同比下降18%、25%、16%、25%。整体上，公司上半年售电量同比下滑5.6%，控股装机增长1.6%，利用小时同比下滑7.6%。电价↑：2019 年上半年市场交易电价略有提升，公司平均上网结算电价同比提升0.22%，叠加二季度增值税下调，扣税平均电价收入同比增长1.5%。煤价↓：2019 年上半年全国平均电煤指数501 元/吨，同比下滑6.8%；公司主要装机区域如山东、江苏、浙江、广东等地，电煤指数分别下滑6.3%、10.2%、5.2%、9.7%，受此影响，公司2019 年上半年售电单位燃料成本同比下降5.57%。

    全国火电龙头，受益煤价下行利润弹性高

    假设2019-2021 年公司煤炭采购平均价格（折算成5500 大卡）比2018年分别下降50/70/90 元/吨，预计公司2019-2021 年EPS 为0.34/0.48/0.62元。公司为国内火电龙头企业，机组质量优良、区位优势显著。电厂高库存煤价仍有下行压力，增值税由16%下调至13%让利火电企业，公司盈利有望回升，预计公司2019 年ROE 有望提升至6.0%，结合公司历史估值，给予A/H 股2019 年PB 1.5/1.0 倍，对应A/H 股合理价值8.5 元/股、6.6港币/股，给予A/H 股“买入”评级。

    风险提示：煤炭价格上涨风险；电力需求不及预期；电价下调风险