海大集团(002311)：禽饲料需求旺盛 饲料收入稳增 龙头优势显著
事件
海大集团发布2019 年半年度报告。
公司2019 年上半年实现营业收入210.64 亿元，同比增长19.14%，实现归属于上市公司股东的净利润6.74 亿元，同比增长12.24%，实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润6.63 亿元，同比增长14.98%。
分季度看，公司2019Q1/Q2 单季度营收分别为88.75/121.89亿元，同比分别增长22.25%/16.97%；2019Q1/Q2 单季度归母净利润分别为1.22/5.51 亿元，同比分别增长21.81%/10.31%；2019Q1/Q2 单季度扣非后归母净利润分别为1.20/5.43 亿元，同比分别增长28.55%/12.36%。
我们的分析和判断
肉禽行业景气推动禽饲料快增，非瘟影响下利好行业龙头海大集团主要产品包括水产和畜禽饲料、优质水产动物种苗、动物保健品和生物制品、生猪养殖等，其中水产和畜禽饲料生产销售为公司目前最主要的业务。
报告期内，受非洲猪瘟疫情和猪肉消费缺口预期的影响，全国肉禽养殖热情较好，禽存栏持续增长，养殖利润可观，禽饲料需求旺盛。
同时，非洲猪瘟在全国范围内扩散，截至2019 年6 月末我国生猪存栏同比下降25.8%，且呈现持续下降的趋势；因此猪饲料销量减少幅度较大，据中国饲料工业协会公布数据，全国猪饲料6 月份单月同比下降达到27.1%。
各板块业绩稳定增长，禽类产品成板块内部增长亮点（1）饲料板块：销量稳定增长，毛利率同比提升。2019 年上半年公司实现饲料销售收入167.33 亿元，收入占比为79.44%；同比增长13.82%，保持增长态势但增速有所放缓（2018 年同比增速为31.77%）；毛利率为12.17pct，较2018 年H1 上涨0.31pct。
分产品类别来看，禽饲料销量快速增长（+30%），毛利率提升（+2pct）；水产饲料销量增长（+16%），且毛利率保持稳定；猪饲料销量略有下降（-6%），毛利率稍有提升（+0.5pct）。
（2）农产品销售板块：收入保持快速增长，毛利率保持稳定。2019 年上半年公司农产品销售板块收入为12.10 亿元，占比5.75%，同比增长49.67%；毛利率为10.99%，相较于2018 年H1 提升0.08pct。公司农产品销售业务包括生猪养殖，水产苗种业务、肉禽屠宰业务以及研发养殖产品销售。受益于上半年禽类养殖高景气，公司屠宰业务同比增长50.68%，有力支撑该板块快速增长。
（3）原料贸易板块：收入增速显著提升，毛利率有所提升。2019 年上半年公司贸易收入27.33 亿元，同比增长46.44%；毛利为4.14pct，较2018 年同期增长1.10pct。
（4）动物保健板块：收入保持稳定，毛利率大幅提升。2019 年上半年公司动物保健板块实现收入3.30 亿元，增速保持稳定为22.09%；毛利率从为56.46pct，与2018 年H1 相比提升4.21pct。从细分产品来看，公司水产动保产品面临水产养殖行业低迷的影响，同比仅增长14.65%，但为高毛利产品，毛利率为57.23%。此外，禽类动保产品销售收入迅速提升80%。
盈利能力保持稳定，期间费用率管控合理
盈利能力方面，2019 年上半年公司毛利率为11.89%，相较于18 年同期的11.57%小幅提升0.32pct，主要原因是饲料和原料贸易板块毛利率提升。2019H1 公司净利率为3.40%，较上年同期3.53%小幅减少0.13pct。
期间费用率方面，2019 年上半年公司期间费用率为7.72%，相比于18 年同期的7.27%上升0.45pct。其中销售费用率上升0.28pct 至3.87pct。管理费用率上升0.11pct 至2.52%。研发费用率略降0.01pct 至0.78%。财务费用率小幅上升，由0.48%上升0.07pct 至0.55%。销售费用率升高主要是主要系公司经营规模扩大、业务开发及运输仓储费用增加所致；管理费用率上升主要是经营规模扩大、管理人员增加及薪酬水平提升所致。
投资建议：
我们预计公司2019-2020 年营业收入分别为525.15 亿元和632.18 亿元，同比增速为24.19%和20.38%；归母净利润为16.87 亿和19.46 亿，同比增长17.67%和15.31%；公司总股本15.8 亿，EPS 为1.07 元/股和1.23 元/股，PE 为24.3x 和21.1x。维持“买入”评级。
风险提示：
水产养殖受自然灾害大幅减产；生猪价格大幅波动。
