索菲亚(002572)：重构终端竞争力 定制龙头再启航

定制行业进入2.0 阶段，份额向定制龙头集中：2019 年定制家居逐渐进入成长期的中后阶段，不同于之前比拼规模和生产效率，如何满足终端消费者个性化需求以及提供良好服务将更加关键，这对于产品丰富度、经销商支撑与管理、跨品类发展都提出更高要求；由于龙头企业在品牌、产品以及渠道方面都已明显领先小品牌，并且考虑到龙头在多品类的组合推广和营销方面的优势，预计定制龙头将享受集中度提升带来的成长性。

    修炼内功，重构终端竞争力：2018 年公司产品端增加对中高端产品的研发和推广，渠道方面加快速度更新店面形象，管理上加强对经销商的帮扶提升经营质量，信息化方面通过新软件投入提升订单转化率；在渠道本身较好盈利性的基础上持续扩张门店增长，同时顺应行业潮流加强工程业务发展，预计未来仍将保持快速增长态势。

    行业需求企稳，业绩拐点有望出现：考虑到未来地产政策进一步加紧空间有限以及19 年宏观流动性的边际改善，地产销售未来企稳回升将支撑家居板块的稳定增长，我们预计2019 年将是公司增速和盈利性向上拐点的重要时期。

    大家居势在必行，多品类协同发展：公司14 年开启多品类战略，发力厨柜木门等新品类，厨柜方面通过产品&营销发力提升司米品牌调性，目前业务利润拐点已现；此外预计2019 年大家居店将积极推进，多品类扩张值得期待。

    柔性化生产&信息化能力深化护城河：公司大力打造数字化生产、管理、营销、决策体系，有效降低了订单生产出错率，优化一次安装成功率、板材利用率，缩短了订单生产交付的周期，提升生产效率降低成本，进一步提升竞争优势。

    盈利预测与评级：我们预计公司19-20 年实现收入80.0、91.5 亿元，同比增长9.4%、14.4%，预计净利润10.5、12.2 亿元，同比增长9.8%、15.7%，2019 年8 月1 日收盘价对应19-20 年PE 为16 倍、14 倍，参考同业我们给予公司19 年20-22 倍PE 估值，合理价值区间为22.8~25.08 元，给予“优于大市”评级。

    风险提示：地产销售不及预期；新业务扩张不及预期；行业竞争格局恶化。