东睦股份(600114):深挖粉末布局软磁 长期看好业绩高成长

类别:公司 机构:招商证券股份有限公司 研究员:汪刘胜/刘文平/李懿洋 日期:2018-05-21

我们近期对公司展开调研,公司是国内粉末冶金行业龙头,主营粉末冶金制品以及软磁材料,随着技术升级,产品逐渐向VVT、真空泵等高附加值方向发展。预计公司未来将充分受益产品结构上移,预计18-20年EPS 0.61/0.78/0.99元,给予新材料企业对应25-30XPE,目标价15-18元,维持“强烈推荐-A”评级。

    1. 技术驱动产品升级,国内粉末冶金行业绝对龙头。

    公司是国内粉末冶金行业绝对龙头,市占率维持在25%左右,稳居第一。主营粉末冶金零件和软磁材料。公司是一家技术驱动型企业,是粉末冶金行业具有产品开发能力的唯一中国企业。近年来明星产品为汽车高附加值零部件如VVT、变量泵等,未来将致力于变速箱零件(行星齿轮架和同步器)的开发,已获得通用认证,预计19年开始放量,将成新增盈利点。其下游客户为博格华纳、麦格纳、舍弗勒等国际零部件巨头并与其深度绑定公司具备较强技术、渠道壁垒,未来将充分受益行业渗透率提升+国产化替代、产品结构上移,业绩有望保持高增速。

    2. 汽车将成粉末冶金最大市场,VVT+变速箱、新能源市场空间均超百亿。

    粉末冶金技术相比传统工艺有材料利用率高、能耗低、成本低等优势,符合绿色制造的特征。我国粉末冶金技术起步较晚,单车粉末冶金件(5kg)跟国外相比有一倍空间(9-20kg),目前处于零部件国产替代中前期阶段,保守估计未来行业将保持15%复合增速,近期市场空间超过百亿(VVT 40亿+变速箱130亿),远期按单车15kg用量计算,单车价值空间900元,整个中国市场空间超过220亿。新能源汽车对粉末冶金零件需求空间更大(软磁材料等)。

    3. 我们认为几大优势优势助力公司业绩高成长: a) 充分受益行业渗透率提升(复合增速15%)+国产化替代,且具备较强技术和渠道壁垒,与下游客户深度绑定,同时竞争环境良好,主要竞争对手GKN在华发展受公司压制; b) 短中期汽零高附加值产品结构上移:公司在汽车领域应用的明星产品主要是VVT和变量泵真空泵,17年营收贡献超5亿,同步器和行星齿轮架(目前已经获得通用认证)有望复制VVT增长,是未来新的业绩增长点; c) 长期看好在新能源产业链布局:软磁材料粉末冶金在工艺方面与公司原有技术重合度80%,公司将充分利用本身工艺优势进军软磁领域,18年软磁毛利率有望回升至30%以上,同时新增1.2万吨产能提供长期业绩保障。

    风险提示:粉末冶金在汽车零部件领域增速低于预期,行业竞争加剧。