恩华药业(002262)：业绩符合预期 经营态势良好

业绩增长符合预期。公司2019 年上半年实现营业收入20.97亿元，同比增长12.41%；归属于上市公司股东净利润 3.22 亿元，同比增长22.87%；扣非后归属于上市公司股东净利润3.22亿元，同比增长23.25%，对应EPS 0.32 元。其中，第二季度实现营业收入10.48 亿元，同比增长11.53%；实现归母净利润1.96 亿元，同比增长22.38%。公司同时预告，2019 年前三季度实现归母净利润区间为4.85-5.70 亿元，同比增长15%-35%。公司业绩增长良好，符合预期。

    工业板块保持快速增长。报告期内，公司医药工业板块实现营业收入13.55 亿元，同比增长18.55%，工业板块营收占比进一步提高到64.63%。三条管线麻醉类、精神类和神经类分别实现营收6.77 亿元（+16.99%）、5.08 亿元（+23.47%）和0.75 亿元（+34.90%）。其中，一线产品力月西、福尔利预计保持了15%左右的较快增长；二线产品部分受带量采购的影响增速有所放缓，预计右美增速在30%左右，利培酮增速在个位数，其他品种如瑞芬太尼、度洛西汀、阿立哌唑等保持了50%以上的快速增长。报告期内，商业板块基本维持稳定，实现营收7.16 亿元，同比增长3.05%；原料药实现营收0.41 亿元（-7.93%），预计与海外营收减少有关。

    经营效率显著提升。报告期内，受益于公司的成本管控和高毛利率产品占比的提高，公司销售毛利率达到59.12%，同比提升6.08pp，其中工业板块毛利率上升3.12pp，商业板块上升4.10pp。在费用控制方面，上半年公司销售费用率为31.27%（+2.74pp），预计主要是公司进一步加强了产品推广力度；管理费用率为4.56%（+1.41pp），主要是本年度分摊激励费用所致；财务费用率为-0.38%，与去年持平。公司销售净利率为15.10%，相比去年同期上升1.28pp。报告期内，公司经营性现金流相比去年同期大增65.08%，达到2.88 亿元，回款状况良好，现金流充裕。

    研发投入加大，研发项目稳步推进。报告期内，公司研发投入达0.77 亿元，同比增长13.90%，上半年引进研发人员87名，公司在研项目共计60 余项。目前公司将一致性评价作为最优先保障的研发方向，利培酮片已通过一致性评价；氯氮平片、盐酸右美托咪定注射液、利培酮分散片和加巴喷丁胶囊均已申报；氯硝西泮片、咪达唑仑注射液、注射用盐酸瑞芬太尼即将申报。此外，仿制药方面，已申报生产5 项，申报临床或BE 备案项目3 个；创新药方面，公司有三项处于临床阶段，TRV-130 在美国已完成III 期临床试验并申报NDA。

    盈利预测：我们预测公司2019-2021 年实现归属于母公司净利润分别为6.57 亿元、8.10 亿元、9.90 亿元，对应 EPS 分别为0.64 元、0.79 元、0.97 元，当前股价对应 PE 分别为18.6/15.1/12.4，维持“推荐”评级。

    风险提示：药品招标进展不达预期的风险；药品降价的风险；新药研发进展不达预期的风险。