今世缘(603369)半年报点评:国缘优势不断扩大 主力城市势能不减

类别:公司 机构:太平洋证券股份有限公司 研究员:黄付生/孟斯硕 日期:2019-07-31

事件:

    公司2019H1 实现营业收入30.55 亿元,同比增长29.45%;归母净利润10.72 亿元,同比增长25.23%。其中Q2 实现营业收入11.02亿元,同比增长26.55%;归母净利润4.3 亿元,同比增长24.1%。

    国缘优势不断扩大,高端产品继续快速增长

    受益于国缘产品在省内优势强化,2019H1 公司高端产品保持快速增长态势,特A+类产品延续一季度的高增长,同比增长44.33%;特A类产品同比增长19.8%;A 类产品增长12.55%。今年公司在省内对低端高沟产品进行改进,效果逐渐显现,D 类产品同比增长42.79%。

    从毛利率来看,2019Q2 公司实现毛利率67.19%,较Q1 的74.65%有较大的下降。从过去年份看,每年Q2 公司毛利率都较其他几个季度毛利率下滑,主要与公司返利政策在成本中的结算有关。

    2019 年6 月底公司上调主要产品的出厂价和零售价,主要是为了挺住终端价、改善终端价倒挂局面,增加渠道利润空间,预期对公司毛利率提升将有帮助。

    南京、徐州市场势能不减,省外市场逐渐放量

    分区域来看,2019H1 省内淮安大区增长16.65%,快于2019Q1 的12.86%。虽然受洋河在南京市场的挤压,2019H1 公司南京市场增长48.88%,较2019Q1 的54.03%增速略有放缓,但是南京市场已经成为公司超过淮安市场规模的第一大市场,上半年销售收入已经超过5.5亿元,且仍保持住较高的增长。徐州大区作为今年增速较快的区域,2019H1 增长61.4%,较2019Q1 的59.55%增速再提速。此外苏南大区和苏中大区也都有30%左右的增速。盐城大区2019H1的增速为10.89%。

    省外市场作为今年重点开拓的领域,上半年逐渐放量,今年公司开始向省外导入国缘产品,预计省外市场的增长势头有望延续。上半年省外市场实现销售收入1.87 亿元,同比增长51.42%。

    费用整体可控,预收账款保持稳定

    2019Q2 公司销售费用率7.49%,较2019Q1 的15.87%下降8.38 个百分点。一方面是从历史上看,Q2 销售费用率为全年最低水平,另一方面是由于单项广告支出在Q2 未能确认销售费用,导致销售费用率偏低。截至2019Q2 公司预付账款为3138 万元,较去年同期增加838 万元。

    2019Q2 公司管理费用率为2.67%,与去年同期持平。财务费用率-2.10%,较去年同期增加0.48 个百分点。

    从预收账款来看,2019H1 公司预收账款为30715 万元,较2019Q1增加1546 万元,基本保持稳定。

    盈利预测

    目前公司处在快速扩张期,对市场份额的提升和销售收入增长更为重视,受益于省内消费升级,国缘300-600 元价位带逐渐放量,且未来几年有望保持高速增长。公司在年报中对2019 年经营目标设定为营业收入48.5 亿元(增长30%左右)、净利润14.3 亿元(增长25%左右)。从2019 上半年情况来看,我们判断今年公司能够完成经营目标,预测收入实现48.67 亿元,同比增长30.12%;实现归母净利润14.42亿元,同比增长25.38%,每股收益1.15 元,当前股价对应PE 23 倍。

    考虑到公司为省内龙头,且未来3 年在快速成长期,给予25 倍目标估值,目标价28.75 元,给予买入评级。

    风险提示

    省内竞争加剧,公司出现重大管理瑕疵;宏观经济发生较大的波动,白酒消费有大幅下滑等。