恩华药业(002262)：非集采产品销售再上新台阶 经营性现金流表现优异

1H19 业绩符合我们预期

    恩华药业公布1H19 业绩：营业收入20.97 亿，同比增长12.41%；归属母公司净利润3.22 亿，同比增长22.87%，对应每股盈利0.32元。扣非净利润同比增长23.25%。业绩符合我们预期。公司经营性现金流增长65%表现优异，主要由于公司加大非集采产品推广放量带动。

    发展趋势

    非集采产品销售再上新台阶。从业务板块来看，麻醉类药物销售同比增长16.99%，精神类药物增长23.47%，精神类药物增长34.90%。具体品种来看，我们预计老产品咪达唑仑增速约17-18%，依托咪酯~20%，增长重回快车道；二线高毛利产品仍保持快速增长趋势，我们预计度洛西汀增速约50%，阿立哌唑增长~100%，主要原因为公司加强非集采产品的学术推广，带动销售持续快速放量。集采产品右美托咪啶1H19 我们预计增速~27%，随着销售渠道继续下沉，我们认为右美托咪啶全年仍有望达~30%增速。

    费用率进一步提升。1H19 毛利率59.1%，较去年同期提升6.1 个ppt，我们认为主要原因为今年增值税降低带来利润增厚。销售费用同比增长23.2%，占营收比进一步提升至31.3%；管理费用同比增长62.44%，主要为本年度分摊激励费用所致。研发费用进一步提升至7,698 万元，同比增长14%。

    一致性评价进展顺利，在研产品布局逐渐丰富。目前公司利培酮片已通过一致性评价，氯氮平、右美托咪啶、利培酮分散片、加巴喷丁胶囊、咪达唑仑注射液已申报，我们预计有望在2019-2020年陆续通过。地佐辛、舒芬太尼、普瑞巴林胶囊等多个仿制药品种已申报上市。创新药布局中，合作开发产品TRV-130 已在美国提交NDA， DP-VPA 等3 个产品已进入临床阶段，公司在研产品布局逐渐丰富。

    盈利预测与估值

    我们维持2019/2020e 盈利预测0.65/0.79 元不变，同比增长分别为25.4%/23.0%。公司目前股价对应2019/2020 年19/15 倍P/E。维持跑赢行业评级和目标价15 元不变，对应2019/2020 年23/19倍P/E，对比当前股价有25%上涨空间。

    风险

    集采招标带来药品降价风险。