苏交科(300284)：战略性收缩承包业务 盈利能力持续改善

　　事件：苏交科发布2019 年半年报，公司1H19 营收21.1 亿，YoY-29.2 %，归母净利2.2 亿，YoY +20.3 %，归母净利略超1H19 业绩预告中位数；其中2Q19 营收11.8 亿，YoY -35.4%，归母净利1.3 亿，YoY +17.8%。

    　　战略性收缩工程承包业务，盈利能力持续改善：分业务，咨询、承包业务1H19 收入YoY 分别为-21.5%（剔除TA 影响为+8.0%）、-73.7%，增速分别同比变动-34.3%、-205.8%。收入明显下滑主要源于1）出售TA影响；2）公司战略性收缩工程承包业务。公司更加聚焦咨询主业，料将保持稳健增长。1H19 公司综合毛利率36.0%，同比提升8.2pcts；分业务，咨询、承包业务毛利率分别为38.3%、-4.2%，分别同比变动+6.8（剔除TA 影响为+0.7）、-10.2pcts。工程咨询业务毛利率延续改善趋势，且承包收入占比料将进一步下降，判断综合毛利率仍有提升空间。1H19 研发投入加大致期间费用率同比提升1.3pcts 至17.9%，部分企业获得高新技术企业认定致所得税税率同比下降2.7pcts 至19.1%；毛利率改善、所得税率下降，但期间费用率提升共同致公司1H19 归母净利率同比提升4.3pcts至10.4%。判断期间费用率提升空间有限，净利率存在进一步改善空间。

    　　负债水平略有下降，收付现比双双降低：截止1H19 末，公司资产负债率、带息负债比率分别为61.4%、12.7%，较上年同期分别下降2.0pcts、-0.4pct；负债率、带息负债比率延续降低趋势，推测主要受益于出售TA。

    　　1H19 公司收现比、付现比分别为90.0%、63.5%，分别同比变动-5.9pcts、-0.7pct；其中2Q19 收现比、付现比分别为52.3%、40.3%，分别同比变动-30.3、-17.0pcts；收付现比大幅波动推测受部分项目收付款节点影响致短期明显波动，拉长（半年度）看仍在合理水平。

    　　环境业务值得期待，员工激励到位，维持“买入”评级：公司咨询主业稳健，Eptisa+JSTI 品牌优势逐渐显现；此外公司近年重点拓展环境检测/咨询/治理/修复全产业链业务，1H19 环境业务承接额同比增长2.6 倍，作为新增长点值得期待。公司已启动第2 期事业伙伴计划（认购资金到位，且二级市场已购入部分股票），绑定核心员工与公司利益，有助于进一步激发公司活力。我们维持公司19-21 年归母净利预测分别为7.6/9.0/10.8亿元，当前股价对应PE 分别为11.9x/10.0x/8.3x，维持“买入”评级。

    　　风险提示：Eptisa 整合协同不及预期，基建投资不及预期