三七互娱(002555)：内外兼修守正出奇 游戏行业第三极正形成

　　2019 年游戏行业在各方面因素推动下迎来发展新阶段：一方面，从目前游戏审批发放节奏和数量来看，游戏总量调控明显，游戏监管审核也将继续处于趋严状态，行业整体向精品化发展的趋势不变。另一方面，中国游戏企业出海的步伐加速，而且目前海外市场没有明显龙头产生，海外市场将成为游戏厂商下一阶段业务拓展的关键。在这个特殊节点下，三七互娱国内手游市占率在2018 年进一步提升至6.48%，有望成为除腾网以外的第三极。本篇报告我们纵向梳理三七互娱历次业务转型，解码其成功因素，同时在游戏行业发展新时期，总结其内外兼修形成的独特发展优势和方向，希望为投资者提供参考。

    　　三七互娱历经多次转型，每一次都宣告成功实现华丽转身。通过探寻公司从起步代理期到自研发力期再到转型新时期成功背后的因素，我们发现三七具备在市场发生结构性变化时迅速转型的能力，从而得以在各时期走在市场前列，而这种能力的形成来自于管理团队对市场的敏锐认知，前期积累奠定转型基础，牢牢把握游戏市场结构性转型的风口。

    　　游戏行业步入成熟期，手游迎来发展新节点。一方面游戏市场人口红利消退，行业监管日益趋严，但海外市场空间广阔，游戏厂商加大出海布局；另一方面，多元精品发展趋势明显，二次元、女性向等细分品类游戏热度不断攀升，同时IP 变现依然是主流，多品类IP 具有深厚挖掘潜力。短期渠道竞争加剧或影响分成比例，长期来看云游戏或将带来游戏市场新变局。

    　　当前时点，公司组织架构理清，三七内外兼修守正出奇，正成长为游戏行业第三极。一方面增强研发实力打造顶尖的研发团队，长线化运营巩固买量优势。以“传奇”为主打，并向多元品类延伸，进行多元化IP 布局；另一方面延续出海的先发优势，通过渐进战略+本地化+长线运营巩固海外疆土。

    　　盈利预测：我们预计公司2019-2021 年归母净利润分别为19.6 亿元、23.0亿元和26.6 亿元，对应市盈率分别为14.5 倍、12.3 倍和 10.7 倍。维持“强烈推荐-A”评级。

    　　风险提示：新游上线时间及流水表现不及预期、政策变动、行业竞争加剧等。