华联综超(600361)：2015年业绩仍不容乐观 后续关注费用管控情况

上半年净利润同比下降46.1%，低于预期

    华联综超发布2015 年上半年业绩，公司实现营收68.65 亿元，同比增长1.0%；净利润6072.34 万元，同比下降46.1%，低于我们的预期。

    1、消费不景气与竞争加剧压制公司营收增长。上半年国内社零总额依然低迷，50 家重点大型零售企业同比增长1.1%，销售回暖动力不足。公司营收也面临消费低迷与竞争加剧影响，增速仅为0.96%，且营收增长主要源自其他业务收入增长所致，公司主营业务收入同比下降1.9%，反映公司零售主业面临较大压力。

    2、零售主业毛利率下滑，费用管控亟待加强。上半年公司综合毛利率同比上升1.34 个百分点至22.4%，也是来源于其他业务的毛利增长贡献。

    主业中食品/非食品类业务毛利率分别下降0.59/1.74 个百分点。费用方面，由于新开门店增加、人工租金等费用上涨相对刚性，公司期间费用率同比上升1.34 个百分点至21.8%，为近5 年来最高。费用率居高不下，吞噬公司盈利空间。

    3、营业外收入与支出对业绩产生重大影响。上半年公司净利润较去年同期减少0.52 亿元，营业外收入/营业外支出较去年同期分别减少0.86 亿元/0.42 亿元，营业外收支合计减少0.44 亿元。近两年频繁的子公司房产股权处置是公司净利润大幅波动的主因。

    发展趋势

    1、商业主业经营压力仍较大，费用管控需要加强。上半年新开门店14家（去年全年19 家），在行业增速放缓，以及租金、人工成本上涨背景下，加速新店扩张将对短期业绩造成较大压力。

    2、国务院实施《“互联网+流通”行动计划》，建立全国统一大市场带来发展新机遇。国家高层通过《行动计划》鼓励流通企业发挥线下实体店物流、服务、体验等优势，推动实体与网络市场融合发展。1）公司销售网点覆盖20 个省、市、自治区，门店优势明显，未来有望通过参与“流通”计划，创新盈利模式并提高自身竞争力。2）控股股东是商务部重点培育的15 家大型流通企业，公司获得相应的政策支持可能性较高。

    盈利预测调整

    考虑下半年公司经营压力，我们下调2015 年EPS 至0.06 元，下调幅度为36.6%，同时引入2016 年EPS 0.08 元。

    估值与建议

    维持中性。近几年公司新开门店较多，叠加行业消费低迷与费用上升等不利因素，故经营层面业绩压力仍较大。维持目标价7 元。

    风险

    人工、租金成本持续上涨，新店培育期延长，消费疲软。