汇纳科技(300609)：线下客流分析龙头 云转型拓宽成长空间

　　投资逻辑

    　　传统客流分析业务成熟，布局SaaS 由软件集成商向数据运营商转型。

    　　公司是线下客流分析行业龙头，目前为超过1500 家购物中心及2 万家品牌专卖店提供客流分析系统，行业市占率超过70%。公司自上而下“打总拿点”模式不断从集团层斩获客户，19 年进一步与王府井及华联达成战略合作，未来有望伴随下游大客户规模扩张实现业绩稳健成长。我们认为，云业务的推出显著拓宽公司未来成长空间，推动其由软件集成商向数据运营商转型。预计到2021 年，公司云业务占收比将突破30%。

    　　数据资源是核心竞争壁垒，云业务布局先发优势显著。我们认为，公司在客流分析领域最大优势在于深耕行业多年遍布全国的数据入口，样本数量遥遥领先，沉淀的数据具备较强资源稀缺性。SaaS 时代，数据统一线上汇总分析，公司的卡位优势更加显著。我们认为，公司云产品处发展初期，目前增值功能较为简单，但Q1 的高转化率已经验证市场对产品具备较大需求，未来伴随功能细化及多样化，公司客单价有望伴稳步提升。

    　　云服务带来增量市场，拓宽公司未来成长空间。云化后，产品对接部门由IT 转向市场部，预算空间大幅提升。预计行业成熟后，商场每年支出30-50 万采购数据服务（预算金额的3-5%），长期看7000 家购物中心（假设5000 存量+2000 新增）带来的云服务增量空间达到21-35 亿。我们认为，公司云转型先发优势显著，客户上云数量快速提升，SaaS 时代有望延续领先优势。预计2019-2021 年签约客户数量为500、875、1350 家。

    　　盈利预测与估值

    　　预计公司19-21 年实现收入2.89/3.77/4.67 亿元； EPS 分别为0.86/0.95/1.11 元，对应当前PE 为39/35/30 倍。采用分部估值法，我们认为公司合理市值为44.04 亿，对应目标价43.6 元。

    　　风险提示

    　　新增购物中心的数量不及预期；客户上云数量不及预期；汇客云业务拓展不及预期；应收账款过高；解禁风险