红宝丽(002165)：进入锂电正负极材料领域 转型意愿强烈

事件：公司近日发布公告，与上海锂景能源科技合伙企业（有限合伙）共同出资设立红宝丽集团锂泰新能源科技有限公司。公司以现金出资人民币2,100 万元，占合资公司70%的股权。

    硬泡组合聚醚行业老大，定价模式抗风险能力强。目前公司硬泡组合聚醚产能为15 万吨，是国内最大的硬泡组合聚醚供应商，也是世界规模最大的硬泡组合聚醚生产企业之一。同时正在建设年产3 万吨特种聚醚项目，预计下半年投产。产品采用独特的“上个月主原料环氧丙烷平均价格*系数+加工费”模式定价，平抑了价格波动对公司业绩的影响，在去年硬泡组合聚醚产品平均单价下跌15%左右的情况下，单吨毛利维持稳定从而使得毛利率反而提升2.44 个百分点。

    异丙醇胺业务稳定，保温板销量获得突破。公司异丙醇胺产能为4 万吨，生产装置规模居世界首位，国内唯一，装置采用超临界生产工艺，有别于世界同类企业，具有自身特点，当前正在醇胺基地扩建年产5 万吨醇胺系列产品技改项目，拟生产改性异丙醇胺，同样下半年投产。未来随着原料乙烯-丙烯价差缩窄甚至反转导致异丙醇胺和乙醇胺价差缩小，替代空间有望加大。新材料方面已形成750 万平方米高阻燃保温板生产能力，后续的750 平方米项目在建设当中。从去年开始，受《建筑设计规范》强制实施影响，订单开始增多，今年预计销量翻番。

    传统业务增长动能稍显不足，转型意愿强烈。公司原有三大业务板块中，除异丙醇胺相对较为稳定外，硬泡聚醚行业产能过剩，价格下跌严重。公司今年的销售目标两者销量均为增长10%以上，增长动能稍显不足。保温板虽然放量，但基数还小。向上打通环氧丙烷原料端，有利于降低公司成本，但仍受限于下游聚醚整体行业增长空间。

    此次参与投资设立新能源材料合资公司表明公司转型意愿强烈，将给公司打开新的成长空间。

    估值与评级：根据我们的预计，公司2016-2017 年归属母公司净利润为1.52 亿和1.82 亿，按最新股本计EPS 分别为0.25 元和0.30元，对应6 月24 日收盘价市盈率分别为36.6 和30.7 倍。维持“增持” 评级。

    风险提示：产品销售不达预期