水井坊(600779):短期费用高企着眼于长期持续增长

类别:公司 机构:西南证券股份有限公司 研究员:朱会振 日期:2019-07-23

业绩总结:公司2019年上半年实现收入16.9亿元,同比+26%;实现归母净利润3.4 亿元,同比+27%;其中19Q2 收入7.6 亿元,同比+29%;实现归母净利润1.2 亿元,同比+7.4%;由于递延所得税的影响,扣非后净利润波动较大,不具有可比性。总体来看,收入符合预期,受销售费用和递延所得税等影响,利润低于预期。

    收入依然保持快速增长。上半年受益于聚焦核心区域和门店+三款新品推广,收入依然保持快速增长,其中成品酒销量4164 吨,同比+22%,销量增加是带动收入快速增长的主因;吨单价达到39.5 万元,同比+2.8%,主因是:同系列新品较老款打款价高20 元,产品结构持续升级,吨价略有提升。分区域来看,北部和中部区域增速均超过40%,东部和南部区域增速15%-20%左右;据草根调研,核心市场依然保持比较快速的增长,江苏、湖南、浙江增速30%左右,河南、四川等区域两位数增长。

    二季度费用率增加明显+递延所得税影响,导致利润增速低于收入增速。受益于推新品和产品结构升级,上半年毛利率提升1 个百分点;税金及附加率增加超过2 个百分点;销售费用增幅较大,主要是广告及促销费增加较多,二季度销售费用率上升超过4 个百分点,主因是二季度新品上市,市场推广费用和广告费用投放力度较大。管理费用率下降1 个百分点,同时递延所得税影响税金较大,导致单二季度净利率较低,仅有16%,较去年同期下降超过3 个百分点。

    上半年经营活动现金流入19.2 亿元,同比+30%,与收入基本同步。

    短期费用高企导致利润增速不及预期,长期成长逻辑不变。二季度受费用和递延所得税的影响,利润增速未达预期,短期可能会影响市场情绪。但公司增加费用投放,着眼于未来长远的持续增长,对于品牌、渠道和消费者的投入,短期因素影响没必要悲观,更加看好公司的长期可持续增长。同时,公司近期对销售、技术核心骨干及部分高管实施了限制性股票激励,管理层与股东利益绑定,有利于公司的长远发展。

    盈利预测与投资建议。维持2019-2021 年收入预测,分别为35.3 亿元、43.6亿元、53.5 亿元,受费用高投入的影响,下调2019-2021 年归母净利润分别至7.5 亿元、10.0 亿元、13.0 亿元,EPS 分别为1.53 元、2.04 元、2.67 元,对应动态PE 分别为32 倍、24 倍、19 倍,维持“买入”评级。

    风险提示:宏观经济下滑风险;高端酒价格或大幅下滑风险