阳光电源(300274):去补贴时代 EPC业务觅拐点

类别:创业板 机构:国泰君安证券股份有限公司 研究员:徐云飞/庞钧文 日期:2019-07-23

本报告导读:

    阳光电源EPC 业务受去补贴影响而盈利能力下滑,未来有望依托国内业务、海外业务以及风电业务提升EPC 盈利能力。首次覆盖给予“谨慎增持”评级。

    投资要点:

    首次覆盖,给予“谨慎增持”评级。预计2019-2021年EPS分别为0.61、0.79、0.99 元,给予目标价11.59 元,对应2019 年19 倍PE。

    光伏逆变器领军企业,护城河强大市占率稳固。阳光电源在逆变器领域有很强的先发优势,高峰期国内市占率超过50%,全球市占率连续三年第二,拥有非常好的口碑和客户美誉度。面对华为的强大竞争力依然保持在较高的市占率。逆变器环节的原材料成本占比较高,毛利率水平各家企业颇为一致,阳光电源的竞争力来自长期的高强度的研发投入,通过研发人员、研发费用持续增长而积累know-how 优势形成了护城河。预计逆变器业务仍将持续增长并逐步提升全球市占率水平。

    去补贴时代,EPC 环节觅拐点。新的竞价式补贴分配制度与过去的标杆电价模式有很大的不同,导致各家企业充分发掘系统造价的下降空间,客观上导致了EPC 环节盈利的压缩。同时由于光伏需求全球化,海外需求的高增长维稳了组件价格,不利于国内EPC 环节利润展开。我们判断EPC 环节未来的拐点可能来自三个方面:①是组件价格超预期下降,导致EPC 环节利润空间放大,目前已经发生,7 月需求的边际下降导致产业链降价;②是加大海外项目开发力度,海外项目开发利润率较好,已有部分企业在海外积极开展电站开发;③是增加风电EPC 业务,根据风电去补贴的要求,当前处于三年抢装期,开展风电EPC 业务可以增厚利润。

    催化剂。组件价格下行、海外或风电EPC 项目量超预期。

    风险提示

    海外贸易风险。由于光伏市场需求已经变为海外主导,相关贸易风险、汇率风险已不容忽视,如果风险性事件发生会对中国光伏企业造成不利影响。

    海外项目开发风险。海外项目开发设计到项目地政策、局势、文化等风险,如果风险性事件发生会对企业项目开发造成不利影响。