保利地产(600048):上半年盈利大超预期、相对估值优势凸显

类别:公司 机构:招商证券股份有限公司 研究员:赵可/刘义/李洋/路畅 日期:2019-07-22

上半年盈利大超预期主要得益于毛利率提升、投资收益增加以及结转权益比提高;公司作为央企地产龙头融资优势相对显著,内部激励体系相对完善(跟投+股权激励)利于提升公司运营效率,外部可依托央企整合集团资源,整体经营效率相对偏上游,具备持续稳定的内生性现金流创造能力;且相对估值优势突出(2019PE=7.0X、PB=1.4X、市值较NAV 折价25%左右),物业资本化也提上日程;2019 年动态股息率接近5%,已处于历史上偏高区间;维持“强烈推荐-A”投资评级,维持目标价19.2 元/股。

    上半年盈利大超预期主要得益于毛利率提升、投资收益增加以及结转权益比提高。上半年收入增长19.5%、归母净利增长59%(扣非后增长58%),短期业绩大幅超预期。具体看,收入增速大体符合预期,今年是竣工大年(竣工目标+24%),前期销售增长也对竣工到交付的转化提供保障,均价亦有提升空间(保守看个位数),共同拉动收入增长。归母净利增速超预期主要得益于毛利率提升/投资收益增加/结转权益比提高,毛利率提升和投资收益增加导致营业利润增速较收入增速高20 个百分点,权益比提高导致归母净利增速较营业利润增速高20 个百分点。

    展望全年,公司收入端将保持20%左右的增长,毛利率提升和投资收益增加有望延续,但客观而言,在近年来拿地和销售权益比下降的大背景下,今年上半年结转权益比提升可能有一定的“阶段性”,预计今年归母净利全年增速较上半年增速有所收敛至30%左右,但仍将高于收入增速。

    上半年销售稳健增长,拿地战略顺势收敛。公司今年上半年全口径销售面积/金额分别为1636 万平米/2526 亿元,同比分别增长13%/17%,销售稳健增长;上半年新增全口径计容821 万平米,对应拿地总价436 亿,而“土地款/销售额”较18 全年下降31 PCT 至17%,在连续几年积极拿地扩张后战略性收缩,期内新增项目楼面均价0.53 万元/平米(18 年全年为0.62 万元/平米),“地价/售价”较18 年下降8 PCT 至34%,明显回落,也即拿地战略顺势收敛且成本可控。整体而言,公司未售货量充裕且且聚焦一二线和热点三四线,截至2019 年年中公司全口径未售计容约0.94 亿平米,对应未售货值约1.3万亿量级,按最近12 个月滚动销售测算可供销售3 年左右。

    维持“强烈推荐-A”投资评级。公司作为央企地产龙头融资优势相对显著,内部激励体系相对完善(跟投+股权激励)利于提升公司运营效率,外部可依托央企整合集团资源,整体经营效率相对偏上游,具备持续稳定的内生性现金流创造能力;且相对估值优势突出(2019PE=7.0X、PB=1.4X、市值较NAV 折价25%左右),物业资本化也提上日程;2019 年动态股息率接近5%,已处于历史上偏高区间;维持“强烈推荐-A”投资评级,维持目标价19.2 元/股。

    风险提示:销售增长不及预期,结算不及预期。