上海机场(600009):定价能力 与生俱来-长江交运“重识机场”系列(六)

类别:公司 机构:长江证券股份有限公司 研究员:韩轶超 日期:2019-07-13

正外部性:核心资产拥有“万有引力”

    上海机场承担的不仅仅是交通运输设施的基础功能,还是区域联通世界的窗口,经济发展的关键放大器。中央政府、地方财政以及集团公司均倾向于对上海机场提供有形资金或隐性红利进行扶持,其核心是通过对上海机场的正向投资与激励,提升上海机场对周边国际机场的竞争力,以多维度获益于流量的壮大。财政支持上海机场的资产建设实质是投资区域经济发展的长期动能,这种正外部性作用是其持续获得中央、地方和集团财政支持的核心壁垒。

    高定位:获客成本可以“转嫁支付”

    机场的收入源自于客流量,本质是一种流量变现经济,但与互联网等流量变现的行业不同,上海机场不必为获取流量付出额外成本,这种定价能力与生俱来。受益于高定位,上海机场的流量总量稳健增长、流量质量行业最优、获客成本接近于无:1)航空公司珍视枢纽机场时刻的长期价值,通过票价补偿机场流量的波动;2)虹桥等周边机场承接区域客流的国内出行需求,保障上海机场的流量质量;3)“享受”政府与航司的客流输送,获客成本接近于零。作为长三角唯一的国际枢纽,上海机场的长期盈利能力高度确定。

    强议价:核心渠道享有最丰厚回报

    允许以低价获取同样的商品,免税行业是天然的黄金赛道。随着国旅整合国内免税产业,国内免税竞争能力提升,驱动海外消费回流,品牌商、营销商和渠道商都将获益于国内庞大的需求释放。免税产业的利益分配由政策顶层设计,具有不确定性,但机场作为免税最重要的渠道,是截留居民海外消费的终端屏障,与政府做大国内免税份额的意愿相契合,现在享受政策偏好,我们认为未来大概率持续。从品牌商到营销商再到渠道商,议价能力层层递进,机场是政策、流量和产品利好汇聚的核心,享有产业链最丰厚的回报。

    投资建议:高确定性下,远期市值仍存翻倍空间

    在过往一个生命周期,上海机场领跑交运行业,是名副其实的长跑冠军。未来,上海机场的高定位、强议价能力仍存,长期致胜法宝稳固。随着2019年卫星厅投入运营,上海机场将迎来新一轮的生命周期,航班时刻产能面临释放的窗口,预计旅客流量将保持较高增速;而随着商业面积扩大、新免税合同开始实施,旅客消费升级和海外消费回流背景下,公司单客非航收入提升具备充分动能。我们预计到2025 年上海机场EPS 可达6.04 元/股,市值有望突破2900 亿,高确定性下,市值较仍存翻倍空间,长期持有价值显著。

    风险提示: 1. 免税政策风险;航空需求下行风险;市内免税店加剧竞争。