皖通高速(600012)/安徽皖通高速公路(00995.HK)：扩建即将完工 静待价值回归

核心观点：

    合宁高速扩建完工在即，年限核定有望推动公司迎来价值重估

    合宁高速周庄至陇西立交段扩建工程预计于19Q4 建成通车。根据新版《收费公路管理条例修订草案》中“收回投资并有合理回报的原则”，公司改扩建工程或将获得较为公允的年限延长，有望推动公司迎来价值重估。

    资本开支预计暂告一段落，分红额具备提升空间

    伴随合宁高速“四改八”扩建完工，公司近年来持续不断的新开工计划预计将暂告一段落。公司2018 年分红率为36.9%，若无路产并购落地，在充裕经营现金流的支持下，公司分红额存在提升空间。

    公路主业布局逐步完善，增速释放未来可期

    截至2018 年末，公司共控股8 个公路项目，运营里程达557 公里。路产均为国家高速路网干线或省内高速干线，是省内重要的过境通道，区位优势较为突出。伴随合宁高速扩建完工，高界、宣广高速的通道潜力稳步释放，新路宁宣杭逐步培育成长，公司通行费收入将步入收获期。

    盈利预测与投资建议

    合宁高速“四改八”扩建的经营年限延长核定是影响公司内在价值的关键因素，并且受公司直线法折旧摊销处理影响，不同年限对转固后的利润表现也会有不同程度的扰动。考虑完工后年限延长申请核定通常需要一定时间，短期内若按照不延期进行计提处理，成本冲击会相对较大，盈利端存在下滑压力。合宁未获年限延长情形下，2019-2021 年A 股EPS 分别为0.64、0.51、0.57 元/股，对应PE 为10.0、12.6、11.4 倍。据DCF 估值，A/H 股合理价值约为7.31 元/股、5.20 港元/股，均给予“增持”评级。

    若经营年限延长5 或18 年，则A/H 股的合理价值分别为8.03、8.86元/股，5.71、6.30 港元/股。（除非特别注明，本文所提及货币均为人民币）

    风险提示：宁宣杭高速二、三期经营年限核定不及预期，合宁高速改扩建投资额超出预期，宏观经济增速放缓导致车流量增长不及预期。