皖通高速(600012)/安徽皖通高速公路(00995.HK):扩建即将完工 静待价值回归
核心观点:
合宁高速扩建完工在即,年限核定有望推动公司迎来价值重估
合宁高速周庄至陇西立交段扩建工程预计于19Q4 建成通车。根据新版《收费公路管理条例修订草案》中“收回投资并有合理回报的原则”,公司改扩建工程或将获得较为公允的年限延长,有望推动公司迎来价值重估。
资本开支预计暂告一段落,分红额具备提升空间
伴随合宁高速“四改八”扩建完工,公司近年来持续不断的新开工计划预计将暂告一段落。公司2018 年分红率为36.9%,若无路产并购落地,在充裕经营现金流的支持下,公司分红额存在提升空间。
公路主业布局逐步完善,增速释放未来可期
截至2018 年末,公司共控股8 个公路项目,运营里程达557 公里。路产均为国家高速路网干线或省内高速干线,是省内重要的过境通道,区位优势较为突出。伴随合宁高速扩建完工,高界、宣广高速的通道潜力稳步释放,新路宁宣杭逐步培育成长,公司通行费收入将步入收获期。
盈利预测与投资建议
合宁高速“四改八”扩建的经营年限延长核定是影响公司内在价值的关键因素,并且受公司直线法折旧摊销处理影响,不同年限对转固后的利润表现也会有不同程度的扰动。考虑完工后年限延长申请核定通常需要一定时间,短期内若按照不延期进行计提处理,成本冲击会相对较大,盈利端存在下滑压力。合宁未获年限延长情形下,2019-2021 年A 股EPS 分别为0.64、0.51、0.57 元/股,对应PE 为10.0、12.6、11.4 倍。据DCF 估值,A/H 股合理价值约为7.31 元/股、5.20 港元/股,均给予“增持”评级。
若经营年限延长5 或18 年,则A/H 股的合理价值分别为8.03、8.86元/股,5.71、6.30 港元/股。(除非特别注明,本文所提及货币均为人民币)
风险提示:宁宣杭高速二、三期经营年限核定不及预期,合宁高速改扩建投资额超出预期,宏观经济增速放缓导致车流量增长不及预期。