常熟汽饰(603035)：合资战略定基调 公司优享市场增长红利

常熟汽饰分饰两角布局汽车内饰领域，成效显著。常熟汽饰是国内乘用车内饰件主要供应商之一，有门内护板、仪表板、天窗遮阳板、衣帽架、门柱等产品，主要配套合资品牌中高端车型，其中门内护板销售占比最高，约44%。公司在行业既是TIER 1 又是TIER 2，作为TIER2 的营业收入占比较高，历年均在54%以上。公司主要客户有安通林（常熟+长春）、上海通用、一汽大众、长春派格、奇瑞汽车等，其中常熟安通林、长春安通林、和长春派格均为公司参股子公司。公司目前在六大城市布局六个生产基地，分布在国内各主要汽车生产集中区域，以确保公司与客户的协同发展，保障公司客户稳定和行业地位。

    乘用车+豪车市场向好。由于购置税减半、财富效应加速等原因，2016 年乘用车销量同比增长约15%；豪车行情也开始升温，2016 年ABB 销量同比增长约13%，二线豪车品牌更是集中发力，捷豹路虎、雷克萨斯、凯迪拉克增速均超20%，预计2017 年豪华车市场增速或高于整体乘用车。

    公司盈利状况良好，合资子公司功不可没，或为制胜利器。2013 年到1H16，公司归母净利润分别为1.79、2.02、2.23、1.14 亿元；其中参股子公司分别贡献了1.11、1.24、1.35、0.67 亿元的投资收益，占当期公司归母净利的62%、61%、61%、59%。1H16，一汽大众、华晨宝马、北京奔驰、奇瑞&众泰合计（主要为奇瑞捷豹路虎）及长安福特为四大合资子公司贡献营业收入占五大客户总计的比例分别约为66%、9%、10%、13%、2%；2013至1H16，奔驰占比下降22pp,而奇瑞&众泰和北京奔驰占比分别上升9pp和8pp。近年奔驰与捷豹路虎的销量增长迅速，而奥迪增速却持续放缓，子公司对奔驰与捷豹路虎的快速渗透，将直接利好子公司业绩增长。未来常春汽饰主要通过两方面从子公司处获益：1）合资平台助力公司开拓合资整车厂渠道；2）投资收益：随豪华车市场回暖和豪华汽车国产化，子公司业绩有望持续增长，为公司贡献高额投资收益。

    公司盈利能力较强，IPO 资金用途明确。公司盈利能力短期内略有下降，但整体优于行业平均水平；公司偿债能力与运营能力欠佳，不及行业平均水平。IPO 募集资金主要用于产能扩建和项目研发，将两方面利好公司发展：1）克服产能瓶颈，拓展公司业务；2）提升产品质量，打造产品特性。

    盈利预测：预计公司2016 年-2018 年的EPS 分别为1.12 元、1.08 元以及1.33 元，对应的PE 值为25 倍、26 倍以及21 倍。我们给予公司32 倍PE，6 个月目标价34.6 元，首次覆盖给予“买入”评级。

    风险提示：宏观经济下行风险；豪华车市场增速不及预期等。