安通控股(600179)：高增长持续！激励 联运与行业混改共筑未来

事件：公司8 月15 日公布1H17 半年报，上半年实现营业收入25.7 亿元，同比增53.09%；实现归属上市公司净利润2.28 亿元，同比增44.83%；扣非净利润2.22 亿元，同比增46.28%。公司上半年整体业绩表现出色，基本符合我们先前的预期。

    半年业绩分析：受益于业务量的扩大，公司上半年营业收入实现50%+增速。但由于营业成本较去年同期上涨60.86%，1-6 月累计毛利率19.32%，较1Q 数字环比减少约4 个百分点。同时，人员增加叠加工资增长导致管理费用去年多出2.2 亿，同比增长40%以上，以上原因为公司净利润增速略低于收入增速原因。考虑往年三季度之后进入沿海集运传统旺季，预计公司下半年将延续出色表现。

    推出第一期员工持股，彰显公司未来信心。我们认为本员工持股草案体现了高管及管理员工对公司未来发展及股价的信心。1、高管参与32%份额；2、募集资金以劣后按1:1 杠杆上限购买公司股票；3、产品存续期和股票锁定期为24 个月。

    紧锣密鼓铁路布局，打造多式联运“三叉戟”。我们在之前的报告中曾经谈到公司有意打破原有以海运模块驱动多式联运的商业模式，中长期着眼于将原有“海运+公路”二维模式为主的多式联运进一步拓展至“海运+公路+铁路”的三叉戟模式，覆盖的客户群体也将逐步从沿海、长江港口腹地逐步拓展至全国，行业天花板会进一步打开。

    泛亚混改或将释放行业重大利好。根据产交所7 月3 日的公告，复星产业投资拟以4.27 亿元战略入股泛亚航运，股权占比10%。此次参与泛亚混改的复星（10%）和高管（8%）股权短期并不具备二级市场的流动性，未来兑现的方法主要包括长期分红、股权一级市场转让、单独IPO 获得二级市场流动性、母公司中远海控定增收购该部分股权实现流动性，未来无论哪种方式，泛亚期间的盈利能力高低直接决定了员工参与股权投资的回报率，考虑到公司占内贸市场近一半份额，混改后泛亚对于盈利能力的追逐极有可能带动行业的良性竞争和运费的长期复苏，安通控股直接获益。

    投资建议

    公司业绩表现出色，下半年传统旺季即将到来，全年高增长确定性较高。

    从长期布局角度，安通控股借助上市平台展开上下游并购，形成多元化的联运方式的战略已初现端倪，我们认为公司未来仍有可能会在铁路、零担、冷链、拼箱和危化品等领域积极布局，预计2017-2019 年公司净利润分别为6.1、8.0、9.73 亿元，继续推荐。

    风险提示：宏观经济下行、油价大幅反弹