维尔利(300190)：在建工程转化迎业绩拐点 转型业务订单丰厚

事件：公司半年报显示2017 年上半年，公司实现营业收入5.48 亿元，较去年同期增长55.90%；归属于上市公司股东的净利润为7014 万元，较上年同期增长51.19%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益后的净利润6720 万元，较上年同期增长59.12%。

    点评：17 年半年报的业绩反转力度很强，其原因归结为之前一两年堆积的未达到收入确认节点的BOT 项目过多，这也是为何在16 年全年新增订单创新高的情况下营收却不增反降，而部分项目于17 年上半年结转确认，释放部分业绩，导致上半年营收大幅增长。公司16 年期末在手订单与施工期订单未完成投资额共计12.15 亿，同比增长70.9%。加之新收购公司都乐制冷与汉风科技自6 月1 日期并表，也增加了公司上半年的营收。

    餐厨市场逾千亿，大量订单在手公司餐厨收入17 年有望成倍增长

    公司最被寄予厚望的业务当属餐厨与厨余垃圾处理，16 年公司餐厨垃圾处理业务收入1.5 亿元，新增订单6.65 亿元，按每吨处理量50 万投资额计算，整个餐厨垃圾处理市场空间超千亿。公司目前有萧山、杭州二期、常州二期、西安、绍兴、宁德、台州等大型餐厨项目已开工或拟开工，17 年预计创造营收4 亿元，预计毛利1.2-1.5 亿元。公司厨余业务杭州师范项目运行良好，正式项目今年年招标，规模达5-6 亿，公司拿下正式项目概率很大，届时将为公司开拓厨余业务奠定基础并为未来一两年的营收做出巨大贡献。另外公司传统业务垃圾渗滤液业务依然坚挺，16 年贡献营收2.5亿元，17 年有广州、海口等项目开工，另有一个亿左右的结转，预计17年营收达4 亿元，预计毛利1.4 亿元，由于全国很多渗滤液厂不符合趋严的环保标准，公司今后的渗滤液项目将以改造为主。

    秉持理念、收购互助，公司并购业务带来新的业绩增长点

    上半年母公司及其全资、控股子公司在渗滤液、餐厨垃圾、污水处理及沼气工程多个业务中共计获取新增订单5.04 亿元同比增加7.1%。近年来，公司一直围绕“城市固体废弃物无害化处置及资源利用”的路线开拓市场业务与寻找并购标的。所收购的杭能环境16 年贡献营收2.6 亿，净利润6174万，当养殖区成为稀缺资源且养殖厂的环保要求越来越高，集中化养殖将成为大趋势的情况下，杭能作为大型沼气行业的龙头企业势必将受益于行业市场空间的增长以及行业标准提高所带来的行业集中度的提升。新收购公司都乐制冷手中订单已够完成承诺业绩，大概率超过业绩目标。汉风科技今年可完成5000 万业绩承诺，主要客户是高能耗行业诸如钢铁厂，类似于收购杭能开拓农业客户，公司也借助此次收购打开了工业客户的大门。

    盈利预测：我们预计17-18 年营收为14、18.5 亿，归母净利为2.2、3.0 亿元，对应EPS 为0.49、0.67 元，对应PE 为29 倍、21 倍，给予“买入”评级。

    风险提示：工程建造进度不及预期，订单获取速度不及预期。