纳思达(002180)：年报问询函详解 打消市场疑虑 公司业务成长性逐步体现

投资要点：

    公司公告：发布年报问询函回复公告，主要针对监管提出的20 个问题进行回复。内容较为详实，涉及到公司具体业务发展、现金流及收入利润情况、负债、商誉问题等。

    2019 年开始非经常性因素影响降低，公司业务成长性将逐渐体现。利盟国际由于并购整合及美国税改的影响，导致2017 及2018 年存在较多非经营性的影响，对现金流及净利润均产生了较多影响。2018 年若调整相同对比口径，利盟收入同比增长8.59%，主要是打印耗材增长。因此2019 年开始公司非经营性的扰动减少，收入及利润将体现公司业务真实水平及成长性。

    细化了公司负债构成，主要包括并购利盟时产生的短期借款（余额35 亿元）及长期借款（账面余额79.78 亿元）。

    由于公司并购产生较大商誉合计128.18 亿元，最主要部分为并购利盟国际产生，目前账面原值为123.27 亿元，通过对未来利盟整体企业现金流折现测算，预计现值为246 亿元，商誉减值风险较小。

    未来看点：1）兼容耗材发展稳定，硒鼓行业整合集中度提升预计2020 年完成，再生耗材未来三年有望成为新的利润增长点；2）基于耗材芯片拓展打印机芯片及非打印领域，通用MCU 目前已中标南网项目；3）对利盟整合措施逐步完成，费用控制效果将在2019年体现，后续成本有望进一步降低，且摊销在2020 年有望降低，进一步带动业绩增长；4）利盟与奔图合作机型上市，并且利盟二季度推出定位中端的流量打印机系列产品，预计带动国内市场销售

    利润四年CAGR 34%的打印机自主可控追求者，维持“买入”评级。维持盈利预测，预计公司2019-2022 年收入分别为258/309/367/437 亿元， 归母净利润分别为13.68/20.1/25.27/31.58 亿元，目前对应PE 为17/12/9/7X，2018 年-2022 年，利润增长近2.3 倍，复合增速34%。若假设后期利盟剩余49%股权的收购，利润仍有增厚空间。

    总结：

    1）2019 年开始非经常性因素影响降低，公司业务成长性将逐渐体现。利盟国际由于并购整合及美国税改的影响，导致2017 及2018 年存在较多非经营性的影响，对现金流及净利润均产生了较多影响。2018 年若调整相同对比口径，利盟收入同比增长8.59%，主要是打印耗材增长。因此2019 年开始公司非经营性的扰动减少，收入及利润将体现公司业务真实水平及成长性。

    2）细化了公司负债构成，主要包括并购利盟时产生的短期借款（余额35 亿元）及长期借款（账面余额79.78 亿元）

    3）由于公司并购产生较大商誉合计128.18 亿元，最主要部分为并购利盟国际产生，目前账面原值为123.27 亿元，通过对未来利盟整体企业现金流折现测算，预计现值为246亿元，商誉减值风险较小。