天广中茂(002509)：内生增长超预期 外延方案公布

菌菇内生增长超预期，外延推迟不影响大菌菇战略

    价格超预期，业绩超预期。市场预期菌菇行业价格走低，菌菇行业需要通过产量提升平滑收入。但菌菇价格超预期，并未出现明显下行，行业上市公司收入规模均取得两位数增长。公司菌菇业务毛利率，同比上涨。产量大幅增长，产品结构进一步优化。报告期实现收入1.45 亿元，同比增长48.94%。净利润0.56 亿元，同比增长51.77%。目前投行更换交接完成，交易双方充分沟通，新的交易预案已经公布。并购推迟，将影响17 年并表收入，但不会改变公司通过直接投资和外延并购的方式做大菌菇业务的战略。

    行业红利、资金充裕，园林业务超预期

    报告期内，园林业务实现收入11.2 亿元，同比增长82.68%；净利润1.7 亿元，同比增长101.53%。行业红利期，全行业上市公司营收、业绩同比增长高达50%。2016 公司在手未完成订单超百亿，公司上半年新签订单较以往增多，考虑到公司园林业务目前不到20 亿元的收入规模，订单保障倍数高，未来业绩增长有保障。资金充裕，保障业绩落地。订单的快速增加将对应未来收入规模快速增长。

    外延进展：交易对价调低，发股价格提高，业绩承诺略有下调

    公司发行股票收购神农菇业100%资产，每股定价确定为 6.63 元/股，对应停牌前最新收盘价价格，折价率30%。由于公司停牌前股价上涨，发股价格相应作出调高。交易价格初定为 9 亿元。拟发行股份占增发后总股本5.16%。

    投资建议：PEG 0.58！6 个月目标价12.5 元不变， 35.8%空间

    天广中茂是我们持续推荐的微生物技术龙头公司，公司停牌前上涨近30%，我们将公司的优势和能力进行了价值再发现，彻底打破了一般意义上对蘑菇和园林的认识误区，而是提升到微生物技术层面。

    公司蘑菇业务和园林业务均超预期，说明公司内生利润没问题。有些许遗憾的是：并购完成时间推后，这将影响17 年并表利润。目前投行更换交接已经完成，交易双方进行了充分沟通，修改后的交易预案已经于9 月6 日公布。按公司业务特征历史分析，上半年利润占比约为30%，预计全年业绩7.4 亿元左右。

    预计17-19 年净利润7.4、12.3、17.5 亿元；EPS0.30、0.50、0.70 元，对应17-19 年PE30.67X、18.4X、13.14X。年复合增长率53%，PEG 0.58！给予明年25 倍市盈率，6 个月目标价12.5 元，35.8%空间，给予买入评级。

    风险提示：食品安全问题，工程款回收风险，并购实施不达预期风险