长园集团(600525)：湿法隔膜注入成长动力 平台业绩与估值有望双提升

公司业务主要涉及三大板块：电动汽车相关材料，智能工厂装备以及智能电网设备。通过外延并购，公司平台布局日趋完善，形成层次化的业绩支撑。继布局电解液添加剂业务后，公司又通过收购湖南中锂新材布局湿法隔膜环节，充分布局新能源汽车锂电材料领域，享受新能源汽车行业高速增长的红利。

    投资要点：

    收购湖南中锂新材80%的股权，完成湿法隔膜环节的布局。中锂新材已具备8条湿法隔膜产线，现有基膜产能约3.5亿平方米，产能规模暂居国内第二。目前隔膜条线呈满产状态，年底之前有望再增加2条新的产线。中锂新材隔膜良品率业内领先，毛利率水平超过60%。以设备优势及工艺管理提高隔膜连续性与一致性，靠隔膜品质及产能优势提高下游客户粘性。中锂新材客户结构优质，下游客户主要包括CATL，比亚迪，沃特玛等LG亦为其潜在客户。长园集团的收购，为中锂新材的产能扩张提供强大的资金支持，研发投入加码保障隔膜品质及技术进步。湿法隔膜业务具备较好的成长性，未来中锂新材有望凭借技术优势，资金优势及研发保障，成为国内中高端湿法隔膜一线供应商。

    电解液添加剂业务产能即将释放，全年出货量增长率有望超过40%。长盛6000吨产能电解液添加剂的泰兴工厂进入试产阶段，四季度有望释放产能。VC与FEC产品产能都将得以释放，缓解产能不足的压力。公司电解液添加剂主要客户为三菱化学，间接为特斯拉供货。随着国内市场新能源汽车产销逐步放量以及特斯拉Model3逐步放量，电解液添加剂出货量大增，预计公司电解液添加剂全年销量增长40%以上。

    和鹰并表增厚业绩，智能工厂装备业务下半年收入确认有望加速。智能工厂装备业务在手订单同比增长40%左右，新产品及新客户开发顺利。上半年运泰利在手订单充足，新产品推广顺利；欧洲市场裁床业务开始爆发，国内外市场共振。由于收入确认延迟，运泰利上半年业绩表现一般，下半年订单将加速确认，长园和鹰上半年销售收入同比增长366%，净利润同比增长410%。下半年智能装备业务业绩有望加速释放。

    长园电子汽车市场海外业务增长明显，长园维安过流过压保护产品加速推广。长园电子汽车材料积极开拓欧美及印度市场，新获得印度塔塔、日产尼桑及雷诺等认可报告，上半年汽车用相关材料增长高达40%；家电及电子元器件客户端带动消费类电子20%左右的增长，通讯行业用相关材料获得三星公司认可，并已批量使用。长园维安业绩稳步增长，过流过压保护产品加速推广，汽车及手机产品下游客户拓展顺利。

    推进一二次电力设备融合，发展智能电网设备体系。公司对内部进行整合，长园电力及长园高能并入长园深瑞，技术上实现一二次设备融合，市场上实现互补，打造智能电网设备体系。目前十三五智能配网规划的2万亿投资进度不达预期，后续公司该项业务有望受益配网投资的加速。

    平台业务布局日趋完善，新老业务齐发力，业绩拐点已至。公司通过外延并购，完成新能源汽车锂电材料两个环节的布局，尤其是新并购的湿法隔膜业务成长性较高。中锂业绩承诺17-19年实现利润1.8亿元，2.5亿元，3亿元，将显著增厚长园今明两年利润，中锂新材有望为公司带来业绩拐点及提供长期业绩支撑。3C智能装备及纺机智能装备下游逐步复苏，需求逐步走强，下半年收入确认有望加速，中速增长可期。智能电网的建设将带动公司传统一二次设备业务的稳健发展。公司目前估值较低，未完全反应湿法隔膜业务的增长性，未来有望实现EPS与PE的双提升。

    盈利预测：预测17-19年公司的EPS为0.65/0.94/1.13，对应PE为30.6/21.0/17.6，布局湿法隔膜业务后，公司有望迎来业绩拐点，成长性提高，给予明年38倍PE，对应目标价24.70。

    风险提示：新能源汽车放量不达预期，扩产速度不及预期的风险