当升科技(300073)：业绩符合预期 等待下游需求集中爆发

投资要点：

    公司2018 年全年实现营业收入32 亿元，归母净利润3.16 亿元，每股收益0.75 元，用比分别增长52.04%、26.06%和10.4%，符合我们预期。

    2019Q1 国内三元正极材料均价比2018 年同期下降了29%，主要是因为上游原材料钴、锂价格下跌所致。从公司净利润变化来看，公司高端产品产能释放和原料价差将在2019 年为公司提供保持利润空间基础支撑，但是由于2019 年三元材料价格下跌至较低水平运行的概率较大，因此，公司2019 年净利润季度环比增速或有下降的趋势。公司2019 年4 月签署工程合同，预计年内将有部分新增高镍正极材料产能释放。

    2019 年国内新能源汽车补贴全面退坡，高能量比的锂电池需求有望加速增长。SMM 预计2019 年国内三元材料将转变以5 系和6 系为主，供应总和占比将达到87%，8 系及以上占比继续保持在10%左右。预计2019 年和2020 年三元正极材料需求量将分别不超过9.26 万吨和13.36 万吨，三元正极材料存量产能相对过剩，因此，国内三元材料生产企业还是会面临整体开工率不足、价格低区域下行的状况，从2018 年TOP10 三元材料企业的测算产能利用率来看，公司为规模化生产企业中产能利用率最高，我们认为主要是因为公司的三元材料以5 系和6 系为主，与2018 年三元材料高端化进程步伐相符，因此公司在行业低开工率的背景下却实现了满产经营，这显示了公司高产品的先行优势。

    由于补贴政策影响，锂电池行业持续扩产，预计2020 年及以后国内现有规划的存量三元正极材料相对三元锂电池产能供应短缺33 万吨NCM623 当量，行业基本面或将改善。

    预计公司2019 年、2020 年实现营业收入36.48 亿元和53.88亿元，实现净利润4.23 亿元和5.23 亿元，同比增长34%和24%，实现每股收益0.97 元和1.20 元，对应2019 年5 月13 日股价，PE 为24 倍和19 倍，预计未来估值有望回到30 倍左右，即29.1 元/股，建议持续关注。

    风险揭示：

    智能装备业务板块对公司锂电池材料业务的业绩或存在负面影响；未来通过协议合作获得的原材料可能存在质量风险；若公司产品销售规模增长速度不及预期，则公司可能面临阶段性的业绩下降；公司产品下游行业面临技术替代威胁。