华峰氨纶(002064)：产业链一体化优势明显 己二酸成本优势巨大

　　投资要点

    事件：

    　　同一实际控制人控股的华峰新材（下称标的公司）注入华峰氨纶，本次重组不会导致控制人变更；

    市场的预期差：对己二酸的周期性过度担心

    虽然标的公司的己二酸毛利率从2018年的29%回到合理的20%的水平；但是由于公司一体化体系，实际的全部的毛利率水平稳定性强于己二酸的波动（己二酸毛利率下降，但是下游的鞋底原液的毛利率上升了），全公司毛利率仅相对于全年下降1%；

    未来增量：处于验收阶段的5万吨聚氨酯原液和5万吨聚酯多元醇；处于引建设期的年产25.5万吨己二酸、32万吨环己醇、20万吨环己酮的生产能力；国内己二酸产能替代海外产能将成为趋势；

    风险提示：

    　　己二酸技术扩散的风险；重组预案胶东大会不通过的风险；

    盈利预测及估值

    假设重组及配套融资完成后备考总股本46.14亿股，总市值预计在228亿元，净利润在2018年19.3亿元；对应的PB、PE分别为3.5倍和11.8倍；我们估计的重组后2019年-2021年净利润分别为14.99亿，19.46亿元和22.86亿元，对应的预期PE分别为15.2、11.6和10.0倍；我们认为，公司是全球氮纶、己二酸的生产成本最低者、己二酸-聚酯多元醉一鞋底浆料一体化优势，足够抵御周期的波动，且公司后续的氨纶和己二酸环己酮的明显的增量，以及当前氨纶、己二酸处于历史极低的位置，维持公司的买入评级；1