奥飞娱乐(002292)：以IP为核心聚焦精品与变现

投资要点：

    公司是国内最大的动漫文化集团，泛娱乐生态系统布局完善，17年业绩低点，18年有望业绩企稳回升。

    经过20多年的发展，奥飞目前已经积累并打造了众多知名IP，并构建了以IP为核心，集玩具、婴童、授权、影游、媒体等于一体的泛娱乐生态系统。

    17年由于游戏业务新作推出延迟及前期扩张较快费用率上升导致公司利润短期承压，但业绩仍存亮点。从营收结构看，业绩稳健增长的玩具业务和婴童业务在17年上半年占比81.35%，未来业绩波动性将下降；境外业务收入占比提升；玩具业务毛利率稳中有升。公司18年业绩有望企稳回升。

    公司储备了丰富的IP并拥有持续的头部IP开发能力。

    公司的IP 创作平台包括奥飞娱乐自有IP 创作平台与有妖气两大平台，K12领域，奥飞目前拥有国内数量最多、知名度最高的动漫IP 群，包括“喜羊羊与灰太狼”、“超级飞侠”、“贝肯熊”、“巴啦啦小魔仙”等知名IP。公司旗下拥有“四大”动画工作室，保障IP 的持续推出。17 年底推出学龄前新作《萌鸡小队》和英雄类动画新作《超变武兽》，扩充IP 矩阵。有妖气是目前国内最大的纯原创漫画网站。

    IP变现渠道多元化，提升IP价值。

    玩具变现：新IP 推出叠加品类增加，后期收入将企稳回升；婴童业务：国内外齐布局；媒体业务：网台联动；IP 授权：未来潜力大；影游联动提升IP 变现；试水儿童乐园，进入早教领域，拓宽IP 变现渠道；投资VR/AR，布局产业未来。

    给予“推荐”评级。

    预计公司2017-2019年归属于母公司净利润分别为3.73亿、5.68亿和7.26亿，同比增长-25.48%、52.14%和27.83%，对应EPS分别为0.29元、0.40元和0.51元（18-19年考虑非公开发行股本增加），PE分别为50.12x、35.84x、28.04x。短期逻辑看18年业绩反转，长期逻辑看IP价值逐步重估。

    风险提示：业务整合不及预期的风险；影视/游戏业务不及预期的风险。