东方锆业(002167)：锆矿山投产降低成本 高端锆材业务放量仍需时日

2019 年一季度营业收入1.03 亿元，同比-27.55%，主要由于锆中矿、氧氯化锆等业务收缩。一季度归母净利润191 万元，同比-85.35%，主要由于业务量收缩导致盈利有所下滑。 一季度经营活动净现金流为-2260 万元，主要由于应收账款有所增加。

    公司参股公司Image 锆矿山于2018 年底投产，锆英砂自给率提升。公司对子公司Image持股比例为25.45%，预计投产后锆英砂年产量4 万吨，公司锆英砂自给率将提升至25.45%，产品成本将有所下降。

    2018 年底公告拟增发不超过11.39 亿元，建设三大项目。1、建设年产1,800 万片氧化锆陶瓷手机背板产业化项目，投资11.8 亿元，投入募投资金8.8 亿元；2、建设年产1,000吨氧化锆陶瓷微珠建设项目，投资1.56 亿元，投入募投资金1.37 亿元；3、外科植入物用氧化锆陶瓷粉产业化项目，投资总额1.38 亿元，投入募投资金1.22 亿元。

    锆英砂龙头联合减产提价，锆英砂价格有望维持高位。锆英砂三大龙头Iluka、Tronox 和Rio Tinto 全球市占率达到60%，2017 年Iluka 和Rio Tinto 合计减产16.9 万吨锆英砂，带动锆英砂价格持续上涨，供需格局稳定，预计未来锆英砂价格将长期保持稳定。

    调整盈利预测，公司评级由增持下调为中性评级。公司未来利润增长点主要来自Image矿山投产、核级锆以及下游手机陶瓷盖板的逐步放量，调整2019-2021 年锆英砂价格分别为1550 美元/吨、1550 美元/吨、1550 美元/吨（原预测为2017-2019 年锆英砂均价1100 美元/吨、1500 美元/吨、1500 美元/吨），考虑到2019-2021 年锆中矿业务收入大幅收缩为1.24 亿元、1.44 亿元、1.65 亿元（原预测2019 年锆中矿业务收入3.39 亿元），同时氧氯化锆等业务由于需求下降导致产量下滑，我们调整盈利预测，预计2019-2021年公司归母净利润分别为0.37 亿元、0.72 亿元、1.16 亿元（原预测为2017-2019 年实现归母净利润分别为0.49 亿、2.21 亿、3.18 亿），对应PE 分别为129 倍、64 倍、41 倍，考虑到未来半年锆英砂价格平稳，同时公司陶瓷盖板、核级锆等高端锆材业务放量需要较长时间，预计近未来6 个月公司股价平稳，公司评级由增持下调为中性评级。

    风险提示：锆英砂价格下跌；Image 矿产量低预期