酒店行业观点更新：迎来低基数改善预期 估值回到底部

本报告导读：

    低基数下酒店数据存在边际改善预期，业绩增速有望大幅改善，酒店将从估值修复进入到弹性最大的业绩估值双击阶段，继续推荐。

    摘要：

    下半年酒店数据存边际改善预期，目前预期估值均位于底部，推荐。

    ①2019 年下半年低基数下酒店数据有望边际改善；②酒店周期性强、目前经营杠杆较高，业绩弹性大，若数据改善，业绩增速将大幅提高；③目前对经济及酒店预期较低，国内酒店估值再次位于底部区域，但相比历次底部时点在规模、品牌及盈利能力上均大幅提升。继续推荐A 股首旅酒店、锦江股份，美股格林酒店、华住酒店。

    低基数下酒店经营数据有望边际改善，中低端承接商旅降级及消费升级需求受益。①2018 年5 月后酒店数据趋势性向下，基数低。2019年以来延续向下趋势，但随着经济走势趋于平稳，5 月过后酒店经营数据有望迎来边际改善；②宏观经济波动情况下商旅预算受限，2019年以来五星级需求持续疲软致RevPAR 持续下行，但中低端、有限服务型酒店同时承接商旅预算降级需求以及居民出游消费升级需求，整体表现优于高星级酒店。

    若数据边际改善，业绩增速将大幅提升。①酒店强周期性，与经济波动几乎同步；酒店经营杠杆高，若数据回暖，业绩弹性大。②600家开店假设下，如家（不含首旅）整体RevPAR 增速降到-1%至-2%时业绩不增长；华住安全边际更强，1200 家开店假设下，整体RevPAR增速降至-5%时业绩不增长，目前整体RevPAR 增速仍在3%，对应业绩增速在25-30%区间。

    目前对经济预期及估值均处于底部。①酒店的估值底存在两个关键参考区间，分别为酒店集团尚未开启整合前的估值水平以及历次酒店复苏周期前最低谷的估值水平；②中国有限服务酒店估值最低谷分别出现在2012 年（限制三公消费+周期最低谷）、2015 年以及2018 年，从三大酒店平均数据看PE（ttm）底为13-18xPE（2012 及2015），扣非PE 底为13-22x，EV/EBITDA（ttm）底为4-8x；③目前三大酒店集团估值均位于历史底部区域，但在规模、品牌、盈利能力维度以远超历史底部估值时间点：华住目前PE（ttm）估值83.20x，EV/EBITDA（ttm）估值21.43x，19 年PE 估值28.4x；首旅PE 估值19.38x（历史底部13xPEttm），EV/EBITDA（ttm）估值7.42x，2019 年PE 估值16.10x；锦江PE（ttm）估值19.38x（接近历史底部18.34xPEttm），EV/EBITDA（ttm）10.81x，2019 年PE 估值16.70x。

    风险提示：经济回暖程度低于预期；开店速度不及预期风险：酒店行业竞争加剧导致供需失衡：其他进入者进入行业发生价格战风险：