债券市场2019年5月半月报:内外压力再现 把握波段机会

类别:债券 机构:南京银行股份有限公司 研究员:刘怡庆/窦寒/王丽君/印文/巫梦琪/姜宇薇/张雯 日期:2019-06-05

海外市场:美联储维持联邦基金利率不变,下调超额存款准备金(IOER)利率5个基点。美国4月非农就业大幅高于预期和前值,失业率降至3.6%,但薪资增长低于预期。美国经济总体稳健,通胀较为温和。5月以来,欧日经济依旧低迷,英国脱欧不确定性担忧再起,美国经济相对稳健,同时美国高层呼吁降息,美元高位稍回落。美联储计划年内不加息和9月停止缩表,美元后续缺乏足够上行动能。中美贸易冲突升级,美债期限结构平坦化,3M和10Y国债收益率再次出现倒挂。欧盟下调德国经济增长预期,欧元区经济前景仍不乐观,欧元支撑稍弱,但欧元已下行较多,下行空间短期预计不大。英国央行按兵不动,上调GDP预期。日本经济依然低迷,避险情绪推升日元。中美贸易冲突升级推动人民币迅速走贬,央行再次在香港发行离岸央票,人民币后续预计贬值空间不大,可能会震荡。

    宏观基本面:4月经济数据如期下行,供需双双回落。从生产端来看,4月份的大幅下行主要受基数较高、增值税税率调整引发生产提前,以及需求回落的影响。需求方面,出口、消费和制造业投资增速均出现较大幅度的下行。目前支撑经济的仍然是房地产和基建投资,新的经济动能尚没有明显起色。失业率虽然较前期下降,但就业压力仍存。向后看,短期内出口和消费难有明显改善,制造业投资将持续受到拖累,而基建和地产能够对经济形成一定支撑,预计整体延续缓慢下行的趋势。通胀方面,受猪肉价格持续走高和关税税率提高的影响,后续有一定上行压力。

    货币政策及流动性:4月底以来,制造业PMI有所回落,出口同比增速大幅下滑,消费和制造业投资增速下降,显示中国经济企稳的基础尚不稳固。同时,中美贸易冲突进一步升级,经济面临较大冲击,央行及时进行了针对中小银行的定向降准操作,超量续作MLF,流动性保持了合理充裕,资金价格有所下行。4月新增信贷不及预期,信贷质量有所下降;社融总体延续企稳,非标融资有所收缩;企业存款大幅下降,财政继续有所发力。当前,中美贸易冲突升级,经济企稳的基础尚不稳固,但房价有走热迹象,猪肉供给减少对通胀有潜在推升对货币政策的宽松幅度有制约。预计货币政策会维持偏宽松状态,后续对中小行的定向降准仍有一定概率,但进一步宽松可能性较小,流动性短期预计会维持合理充裕。

    利率债策略:4月底以来,收益率从高点下行,且长端下行幅度更大,曲线走平。其中短端主要受制于对货币政策收紧的预期,长端则受数据不及预期、贸易摩擦升级和避险情绪攀升的影响而回落较多。向后看,需求端的消费、出口和制造业投资难以明显改善,经济增长主要受地产和基建支撑,预计整体缓慢下行。叠加贸易争端不确定仍然较大,这使得债券收益率的上行幅度有限。同时,股票市场逐步企稳、二季度债券供给压力仍然较大又使收益率难以大幅下行,因此后续预计仍然维持区间震荡的走势。由于短期内货币政策受制于内外压力,由边际收紧重新回归稍宽松,这有利于短端利率下行,建议交易盘可适当介入中短端,对长端进行波段操作。配置盘则建议选取供给量较大的3年、5年期择机介入。

    信用债策略:5月初在基本面经济数据不及预期、中美贸易谈判不确定性的扰动、以及流动性再度宽松的共同作用下,债券市场收益率全面下行,且信用债市场热情更高,下行幅度高于利率债,造成信用利差一改上月的走扩状态变为主动压缩。但整体收益曲线形态变化不大,显示机构当前配置偏好趋于一致。向后看,即使短期内流动性保持宽裕,债市仍将持续面对经济数据预期差、中美贸易谈判进展等多重因素的扰动。同时,年报财务数据显示,短期内产能过剩行业相对安全,而城投地产等行业对外部融资依赖程度加大,建议近期谨慎观测,待贸易谈判等突发变量阶段性落地后再配置。对于刚需而言,择券时建议加强对内生盈利能力的考量,继续选择3Y以内短久期个券。