山东海化(000822)调研简报：氨碱法纯碱龙头企业 有望受益行业景气回升

一、分析与判断

    氨碱法龙头企业，主营产品协同效应显著

    公司是国内主要的纯碱生产企业之一，地处重要海盐产区，围绕丰富的卤水资源相继开发了纯碱、原盐、溴素等产品。目前，公司具有氨碱法纯碱产能280 万吨/年，与三友化工均占国内产能10%左右，CR5 为36%，行业集中度较高；溴素产量约为600吨/月，配套其他环保产品。公司各产品相互依托，协同效应显著，对降低生产成本，抵御市场风险，提高竞争能力具有重要意义。

    短期进入传统旺季，纯碱库存低位价格或有上升近年来纯碱行业库存量持续降低，目前库存量仅为30 万吨左右，与50 万吨的历史平均水平相比呈现较大幅度的下滑。三月中下旬以来，国内多家纯碱企业陆续进行检修，涉及产能占比20%以上，市场供应量不断缩减。此外，今年各地安全环保督查形势依然严峻，京津冀地区产能或将遭受一定影响。目前，华东地区轻质纯碱价格约为1811 元/吨，重质纯碱1928 元/吨，处于历史中位，库存低位叠加需求提升，纯碱或将进入旺季涨价通道。公司兼有规模优势和循环产业链优势，将充分受益于纯碱行业景气回升。

    长期受益供需趋紧，转让热电资产聚焦主业发展当前，纯碱供需关系仍维持紧平衡状态，从供给端来看，自2013 年以来国内纯碱产能几乎没有净增长，当前全国纯碱产能基本稳定，约为3000 万吨/年，行业开工率近90%，基本已达上限，未来新增产能仍然有限且多为等量置换产能。从需求端来看，下游应用主要包括玻璃、硅酸钠、氧化铝、无机盐化工及其他，消费量持续增长。现阶段玻璃在产产能环保设施较为完善，其下游房地产和汽车行业行情较好，发展皆无明显减速；日用化工需求也维持较高水平。日前，公司决定转让全资子公司山东海化盛兴热电100%的股权，以资产基础法评估其权益价值为1.69 亿元，此举将有利于公司优化资源配置、降低运行成本、集中发展主业，为未来发展打下良好基础。

    二、投资建议

    预计公司2019-2021 年EPS 为0.72 元、0.77 元、0.83 元，对应PE 分别为7 倍、6.5倍、6 倍。参考SW 纯碱板块当前平均8.6 倍PE 水平，首次覆盖，给予“推荐”评级。

    三、风险提示：

    下游需求不及预期；退出产能复产的风险。