债券市场2019年5月月报:内外不确定性增加 把握高点介入时机

类别:债券 机构:南京银行股份有限公司 研究员:刘怡庆/窦寒/王丽君/印文/巫梦琪/姜宇薇/张雯 日期:2019-06-05

  基本观点

      海外市场:美联储5月会议纪要表示坚定对加息有耐心。美国零售和耐用品订单数据下滑,Markit制造业PMI降至接近荣枯线,通胀预期下滑。美国经济相对其他发达体较好,美元维持高位震荡。减税对美国经济的提振效果正在弱化,加之贸易冲突升级,美联储年内降息一次的可能性在增大,美国财政赤字不断走高也将对美元形成压制,美元缺乏足够上行动能,但也没有太多下行空间。受中美贸易冲突升级和美欧日经济前景走差影响,美国国债长短端收益率均有所下行,美债期限结构持续倒挂。欧元区经济依然低迷,欧元震荡略下行。欧洲议会选举落幕,亲欧盟政党保持住大部分席位。英国首相宣布辞职,脱欧不确定性增加。日本制造业PMI跌至荣枯线以下,经济仍疲弱,避险情绪推动日元大幅走升。受中美贸易冲突升级冲击,人民币大幅走贬后趋稳,短期可能会小幅震荡。

      宏观基本面:1-4月经济数据合计来看,目前支撑经济的主要动力仍然为地产和基建投资,出口、消费和制造业投资均出现较大幅度下滑,且短期内难有明显改善。5月PMI如期回落至荣枯线下方,其中生产小幅回落,而需求下行幅度较大,同时产成品库存和原材料库存均出现累积,且前者上行幅度更大,反应终端需求走弱。出口指数小幅回升后再度下降,贸易摩擦升级进一步对出口形成冲击。高频数据显示生产热度继续下降,但钢厂开工较强,地产需求目前仍有韧性。价格方面水果和猪肉价格持续上涨,叠加5月基数较低,预计将拉高6月份通胀数据。整体看目前呈现出经济下行、通胀上行的局面,地产和基建暂时仍有支撑,基本面对债券市场利多有限。

      货币政策及流动性:4月底以来,金融数据、制造业PMI、出口、消费等数据几乎全面回落,下滑幅度一定程度超越季节性因素,显示中国经济企稳的基础依然不牢。中美贸易冲突进一步升级,美国提升对华商品关税税率,中国的外部环境进一步恶化。5月上半月,央行及时进行了针对中小银行的定向降准操作,超额续作MLF,并大量投放逆回购推动流动性回归合理充裕。5月下半月,包商银行被监管机构接管,释放出监管层有意打破银行“刚兑”的信号,一度对市场形成冲击,加上缴税等因素,流动性边际走紧至适度状态。资金价格总体呈现先下后上的走势。央行一季度货币政策执行报告继续要求管好货币供给总闸门,有序推进结构性去杠杆,保持流动性合理充裕。当前内外压力再次显现,预计短期货币政策仍以偏宽松为主,流动性依然会呈现较宽松状态,同时波动性大的状态预计会延续。

      利率债策略:5月份以来,全球利率出现较大幅度下行,但国内债券收益率维持震荡,主要原因一是通胀和汇率对货币政策形成制约,二是包商银行被接管事件对同业授信冲击较大。从经济基本面来看,出口、消费及制造业投资均下行,但地产和基建目前仍有支撑,短期内对债券市场利多有限,中长期经济下行压力较大。中美利差扩大的背景下,境外机构配置力量增强。向后看短期内通胀仍有上行压力,包商事件对同业信用将产生深远影响,建议交易盘多看少动,暂时保持观望,待冲击反应较为充分后再行介入,配置盘可等待收益率冲高后择机介入,品种上政金债和地方债配置价值更高。

      信用债策略:5月初,信用债在市场做多力量推动下一度迎来下行。到5月底,受包商银行事件带动,流动性一度较为紧张,相关的现券、存单、产品估值均受到不同程度的影响,后在相对宽松的流动性环境下,市场情绪有所缓解。由于市场普遍处于观望心态,目前中小银行同业存单发行遇到了一定的困难,表现为流动性分层下的存单价升量跌,预计后期各家机构将普遍加强对交易对手及质押券的排查工作。故信用债及同业存单均将体现出更为明显的期限利差和等级利差分化。建议投资机构在做好排查工作的基础上,甄选中高评级信用主体及资质优良银行的同业存单,逢高介入。同时留意弱资质主体及小行可能面临的流动性分层加剧情况。