藏格控股(000408)：主业钾肥景气回升 碳酸锂项目进展顺利

全球钾肥供需逐渐改善，产品价格或将持续上行

    自2013 年旧国际钾肥寡头联盟破裂后，龙头企业迎来扩产高峰，钾肥价格一路下跌，在经历多年洗牌后，行情有所恢复。从供给端看：

    钾肥利润持续下降使得部分巨头主动关闭矿区来减少供给。根据公司公告，目前市场上没有新增钾肥资源开采，预计2019 年全球钾肥产能维持在8500 万吨附近。从需求端看：全球经济逐渐复苏，预计2019年全球钾肥需求达6570 万吨。综合来看，全球钾肥行业产能过剩情况有所改善，根据IFA 报告，17 年全球钾肥产能利用率达86%，较13 年增加15 pct。此外，在成本和下游传导方面：原油回暖和农化产品上涨也给予钾肥价格强力支撑。目前，从国际氯化钾价格来看（截至2018 年6 月10 日），钾肥景气有所回升，其中氯化钾（CFR 巴西180 天）价格为305 美元/吨（同比+17.3%，较年初+8.9%），氯化钾（东南亚）价格为280 美元/吨（同比+17.6%，较年初+9.8%）。随着未来钾肥供需进一步改善，相关产品价格有望继续上行。

    坐拥核心上游资源的国内钾肥巨头，行业景气下业绩弹性较大

    公司是国内钾肥巨头，氯化钾产能200 万吨，且拥有察尔汗盐湖采矿权证面积724 平方公里和大浪滩黑北钾盐矿探矿权493 平方公里。公司掌控核心上游资源，有望充分受益行业景气带来的盈利提升，根据我们测算，氯化钾每上涨100 元/吨，公司18 年EPS 增厚0.07 元。

    电池级碳酸锂业务有望成为公司盈利新看点

    公司2 万吨电池级碳酸锂在建项目进展顺利，根据公司公告，有望于下半年陆续投产。在盈利能力方面：根据SMM 均价（含税）（截至6.8）12.9 万/吨及成本3.3 万/吨估算，该项目达产后有望实现营收约22亿，毛利超15 亿。资源和成本优势：根据公司公告，公司所处察尔汗盐湖拥有氯化锂总储量833 万吨，其中公司占察尔汗盐湖面积五分之二，氯化锂资源储量近200 万吨。公司依托上游资源优势，有助于成本的进一步降低，未来碳酸锂业务也有望成为公司盈利新看点。

    盈利预测及投资建议

    预计公司18/19/20 年EPS 分别为0.79/1.00/1.20 元，对应PE 为19X/15X/12X，给予“买入”评级。

    风险提示：钾肥价格上涨不及预期，碳酸锂项目进度不及预期。