黄山旅游(600054):投资收益驱动盈利增长 期待高铁效应释放

类别:公司 机构:招商证券股份有限公司 研究员:梅林/王吉虎 日期:2019-06-04

事件:

    4月12日,黄山旅游发布2018年年度报告。2018年,公司实现营业收入16.21亿元/下降9.13%;归母净利润5.83亿元/增长40.68%;扣非后归母净利润3.42亿元/下降1.19%;基本每股收益0.78元/增长41.82%。

    其中,Q4实现营业收入4.31亿元/下降7.69%;归母净利润1.62亿元/增长125.29%,扣非后归母净利润876万元/去年同期亏损12万元。

    评论:

    1、全年客流平稳,投资收益贡献利润增量。2018年,黄山景区共接待游客338万人次,增长0.6%。12月25日杭黄高铁开通,2018年12月至2019年2月,黄山景区接待50.8万人次,增长30%,客流效应显现。公司全年营收下降9.1%,主要是2017年房地产结算导致收入基数较高,2018年玉屏房产不再并表。公司全年减持华安证券股票带来1.97亿元利润贡献,归母净利润增长40.7%,扣非后归母净利润下降1.2%。Q4公司营收下降7.7%,扣非后归母净利润在低基数上实现扭亏。

    2、人均票价微降,门票业务毛利率下滑。2018年,公司门票业务实现收入2.3亿元,下降0.8%;门票客单价68.3元,下降1.1%;门票业务毛利率下降4.57pct至82.92%。9月28日起黄山景区旺季(1月21日至11月19日)票价由230元调整为190元(下调17.4%)。由于11月20日起景区开始执行淡季票价(未降价),Q4门票降价的影响并不显著。

    3、乘索率基本持平,索道业务成本优化。2018年,公司旗下索道运送游客669.11万人次,增长0.3%,乘索率1.98,同比基本持平;实现收入5.0亿元,增长1.1%,对应索道客单价74.1元,增长0.8%;受益于成本下降9.7%,索道业务毛利率上升1.59pct至86.74%。其中,玉屏索道实现净利润1.02亿元,下降1.0%;太平索道实现净利润1374万元,增长29.3%。

    4、酒店业务平稳,旅行社毛利改善。2018年,公司酒店业务实现收入6.5亿元,增长3.1%,毛利率下降2.47pct至30.59%;旅行社业务实现收入3.9亿元,下降0.8%,毛利率上升2.52pct至11.50%。此外,花山谜窟公司全年亏损303万元,同比增亏291万元,主要因投资建设景区提升工程(一期)项目;徽商故里公司实现净利润735万元。

    5、销售费用大幅攀升,管理费用优化。2018年,公司整体毛利率达54.14%,上升3.51pct,主要是转让了毛利率较低的房地产业务。由于支付民航公司的广告宣传费及奖励款的归属期间调整,以及营销活动力度加大,公司销售费用率达6.72%,大幅上升5.18pct;公司积极优化内部管理,管理费用率为16.20%,下降1.16pct;由于利息收入减少以及汇兑损失增加,财务费用率达0.11%,上升0.38pct。

    6、杭黄高铁紧密连接长三角,外延项目积极有序推进中。截至4月3日,杭黄高铁运营百天发送旅客150万人次,黄山北站客流增长65%。据悉4月调图后,绍兴、宁波也将通过杭黄高铁直达黄山。公司2019年目标接待进山游客350万人次,增长3.6%。外延方面公司表现积极,赛富基金与蓝城小镇公司均进入实质性运作;正式接管太平湖文旅公司,完成太平湖景区策划初稿方案;启动花山谜窟提升工程,主推户外运动、演艺等休闲元素;继续关注宏村项目,积极选择其他优质古村落资源进行接洽调研;推进首批文创产品设计开发。

    7、投资建议:公司全年业绩受投资收益增厚,扣非后业绩小幅下降,门票降价的影响尚不明显,索道业务表现较好。考虑杭黄高铁的车次优化与公司营销力度加大,2019年客流有望继续稳增。公司业务结构相对多元,门票降价的影响可控,外延拓展项目也值得期待。我们预计公司19-21年归母净利润为5.5/5.3/5.2亿元(扣非后4.0/4.5/4.8亿元,增长16%/13%/6%),对应PE估值为15.7x/16.3x/16.4x,给予20x目标估值,维持“审慎推荐-A”投资评级。

    风险因素:恶劣天气风险;项目推进不达预期;旅游行业系统性风险。