*ST船舶(600150):ST仅代表过去 民船龙头有望迎来业绩反转

类别:公司 机构:安信证券股份有限公司 研究员:冯福章 日期:2018-07-16

一、2016 年是民船海工双重周期底部,目前逐步复苏趋势确立。

    1)全球造船业:底部复苏趋势明显。据Clarksons 数据,BDI 指数自2016 年底部至今上涨436%,航运业有回暖迹象;2018 年1-6 月全球新接订单3509 万DWT,同比增长17%;新造船价格呈上涨趋势,以18 万DWT 好望角型散货船、32 万DWTVLCC、10000TEU 箱船等3大主流船型为例,最新船价分别为4750、8700、9600 万美元,分别同比增长11.8%、8.1%、3.2%。

    2)中国造船业:全球造船重心向中国转移趋势未变,供给侧改革有利于船企龙头发展。据Clarksons 数据,2017 年,我国“造船完工量、新接订单量以及手持订单量”占全球总量比分别为41.9%,45.5%,44.6%。我国已超韩、日,成为全球最大造船国。此外,我国2018 年1-5 月新承接船舶订单1968 万DWT,同比增长99.6%;而且在超大集装箱、VLGC 等气体船、豪华邮轮等高附加船舶领域连获订单;彰显我国造船业明朗的复苏态势。

    随着我国造船业供给侧改革持续推进,落后造船产能正在加速清出;新接船舶订单正向优势企业集中,2017 年全国前10 家企业新接订单占全国73.4%。我们认为,中国船舶作为我国民船产业的龙头,造船业回暖将给公司业绩提供较大弹性。

    3)海工业:国际油价走势直接决定海工市场景气度,油价持续上涨有望对已计提的海工资产减值损失进行部分冲回。2012~2017 年,国际油价快速回落,导致海工产品新建价格大幅下滑,交付难的问题深刻影响造船企业经营。据公司公告,目前公司在手海工订单4 艘,且已计提资产减值损失14.4 亿元。截止2018 年7 月13 日,布伦特原油价格达到74.58 美元/桶;而当原油价格持续3 个月站上75 美元,船东认为经营状况改善便可完成海工产品接收。我们认为,在国际原油价格持续走强的背景下,已被计提的海工产品资产减值损失有望实现部分冲回。

    二、主业经营向好,资产减值损失计提充分并置出亏损企业,轻装上阵利于业绩改善。

    1)外高桥造船提前1 个月实现“时间过半、完成任务过半”的目标。

    子公司外高桥造船营收利润体量大,是上市公司经营业绩的最大影响因素(2017 年亏损25.1 亿元)。据外高桥造船官网,截止2018 年5月底,从交船层面,外高桥造船生产有条不紊,完成交船9 艘/208.8万DWT,提前1 个月实现“时间过半、完成任务过半”的目标;从新接和在建船舶层面,外高桥造船经营接单稳中有升,品牌影响力持续提升;目前在建船舶达到13 艘,迎来造船、交船的黄金期。

    2)资产减值损失已计提充分,承接订单再出现大额资产减值损失的风险较小。据公司公告,2016、2017 年公司分别对船舶海工产品计提大额资产减值损失37.2 亿元、26.3 亿元,对在手船舶海工订单的资产减值损失已充分计提。而且,随着造船市场逐步复苏,公司在建/新承接的船舶订单出现大额资产减值损失的风险较小。

    3)置出长兴重工和中船圣汇2 大亏损资产,并转让中船邮轮科技股权,止住亏损点有利于轻装上阵。公司已置出长兴重工和中船圣汇2 大亏损点。此外,外高桥造船于2018 年6 月拟作价4 亿元转让中船邮轮科技43.4%股权,中船邮轮科技不再纳入上市公司合并报表范围。转让邮轮科技股权,一方面中船工业集团成为控股股东,有利于统一协调邮轮产业发展,另一方面由于邮轮科技2017 年净利润-3687 万元,且预计后续几年仍将发生一定程度的亏损,转让股权有利于外高桥造船减轻财务负担,且聚焦于邮轮设计、建造任务以改善经营业绩。

    三、近期人民币持续贬值,公司有望获得大额汇兑收益。

    由于公司船舶建造合同(出口船舶为主)主要以美元计价,人民币汇率对公司的汇兑收益/损失形成较大影响。2017 年由于美元较大幅度贬值造成公司汇兑损失5.6 亿元。近期人民币汇率快速下跌,有利于公司获得大额汇兑收益。

    四、中船集团新任董事长选任上市公司董事长,公司发展有望持续获得集团鼎力支持。

    2018 年7 月12 日,公司决议选任中船集团新任董事长雷凡培为上市公司董事长。中国船舶是众多军工央企上市公司中,唯一一个集团董事长担任上市公司董事长的企业;旗下外高桥造船亦是我国民船第一造船厂,代表着中国造船业的最先进水平。足见中国船舶代表着我国民船业的发展,未来将有望持续获得集团的鼎力支持。

    五、盈利预测与投资建议。

    2016 年是民船海工业的底部,预计公司在民船海工业逐步回暖趋势中实现业绩反转。2018Q1,公司归母净利达到7198 万元,已实现扭亏;且预收款项大幅同比增长38.47%,达到35.38 亿元,预示着随着新承接船舶订单逐步落地,结合船舶2 年左右的建造周期,公司业绩将进入收获期。我们预计2018/2019 年公司将扭亏为盈,实现的净利润分别为3.20 亿元、4.09 亿元,对应当前股价的PE 为44X、34X。

    公司当前市值、PB 均仍处过去10 年底部位置;此外,据2018 年3月发行股份购买资产预案,原定市场化债转股增发价21.98 元/股,现已严重倒挂。我们维持中国船舶“买入-B”评级,给予目标价15 元。

    六、风险提示:1)造船市场继续低迷;2)船钢板等原材料价格高企;3)油价上涨低于预期;4)中美贸易摩擦影响航运造船市场需求。