天邑股份(300504)：不断进取的接入网设备翘楚

接入网设备翘楚，业绩连年高速增长

    公司为光通信及无线通信领域产品及服务的综合供应商，产品及服务广泛运用于通信网络中的接入网系统。公司营业收入增长迅速，尤其是自2013 年以来，营业收入从3.72 亿增长到2017 年23.55 亿，年复合增长率达到了58%，公司归母净利润自2011 年逐年上涨，2017 年达到2.3 亿元，年复合增长率达62%。2018 年受订单执行和原材料价格上升的影响，业绩有所下滑，今年原材料价格跌幅较多，屡次中标大单，同时10Gpon 启动招标，业绩有望迎来反转。

    客户结构得到优化，充足订单带来业绩释放

    公司约95%的营业收入来自三大电信运营商，2018 年公司在巩固原有中国电信市场份额的情况下，加大中国移动和中国联通产品的研发投入和市场拓展力度行业方面，移动和联通的占比大幅提升，2018 年公司屡次中标大单，为2019年业绩提供保障和支撑。随着电信运营商资本支出的扩大，尤其是在PON 设备需求增加的趋势下，公司未来业绩有进一步增长的机会。

    积极布局5G，进一步开发细分市场潜力

    公司在现有移动通信网络优化研发团队的基础上组建5G 研发团队，加大研发投入，和国外芯片商和软件商进行合作，积极进行5G 微基站、5G CPE 及5G应用产品等的研发和5G 技术储备，并积极寻求5G 新产品的开拓，期待取得突破。除此之外，IPTV 设备，PON 设备市场保持增长势头，网络通信设备市场在5G 建设开启后，将迎来高速增长，公司未来业绩可期。

    风险提示：订单执行不及预期；公司研发不及预期；5G 投资进度不及预期

    看好公司在光通信领域的优势和充足订单带来的业绩释放以及公司在5G 微基站侧的研发布局，给予“买入”评级

    公司拥有宽带接入产品具备自主研发、生产、市场及售后服务完整的产业链，具有一定的综合优势，并且公司在5GCPE、微基站领域深化布局，2018 年公司屡次中标大单，包括中国电信天翼网关3.0 集中采购、中移物联网智能家庭网关等，给2019 年业绩提供保障和支撑。我们预计公司2019/2020/2021 年净利润分别为2.78/3.56/4.35 亿元，对23/18/15 倍PE，给予“买入”评级。

    投资摘要

    估值与投资建议

    我们认为公司具备的两个重要特点：一是在光通信领域的优势和充足订单带来的业绩释放；二是看好公司在5G 的研发布局，将在未来成为公司新的盈利增长点。5G 建设周期尚未大规模开启，公司拥有宽带接入产品具备自主研发、生产、市场及售后服务完整的产业链，具有一定的综合优势，保证了业绩稳定增长，并且公司在5GCPE、微基站领域深化布局，提供了未来增长机会。预计公司2019/2020/2021 年净利润分别为2.78/3.56/4.35 亿元，对23/18/15 倍PE，给予“买入”评级。

    核心假设与逻辑

    第一，“宽带中国”、光纤入户等战略的进一步推进，IPTV 机顶盒和PON 设备市场继续增长。

    第二，公司在5G 研发布局顺利完成，中国5G 建设的投资规模和进度按规划进行。

    第三，公司能够充分利用募集资金提升产能，扩大生产规模，顺利执行订单。

    与市场的差异之处

    第一，我们认为公司业务所在的各个细分市场都由高速增长的潜力，尤其是通信网络建设相关业务，随着公司在5G 相关领域研发布局，将有机会在5G 建设浪潮中迎来新的增长

    第二， 公司拥有宽带接入产品具备自主研发、生产、市场及售后服务完整的产业链，具有一定的综合优势，保证了企业业绩在5G 建设周期尚未大规模开启之前，业绩有足够保障和增长动力。

    股价变化的催化因素

    第一，公司招投标情况和上游原材料价格将是导致股价变化的重要因素。订单量的大小和数量决定了公司营业收入的规模；而上游原材料市场价格影响公司的毛利率，对公司最终的利润影响巨大。

    第二，国家宽带政策和5G 建设周期会影响股价。宽带终端接入设备市场受益于“宽带中国“等一系列推进我国宽带发展，尤其是光纤接入的发展，而5G建设周期，提供给公司新的增长机会。

    核心假设或逻辑的主要风险

    第一，研发不及预期；

    第二，5G 建设投资规模和进度不及预期；

    第三，订单执行不及预期