中国石化(600028):炼油业务和IMO2020限硫令影响更新报告

类别:公司 机构:中国国际金融股份有限公司 研究员:—— 日期:2019-05-24

公司近况

    预计炼厂开工率超过90%。我们预计中石化炼厂开工率维持高位,远高于其他炼油毛利长期受到挤压的亚洲同行。我们认为中石化基本面依然好于亚洲同业,主要考虑公司国内业务占比较高,同时一体化程度更高。我们预计中石化核心炼油毛利(剔除库存影响)仍高于8 美元/桶。

    公司已经准备好应对国际海事组织(IMO)2020 限硫令,但执行率是关键。公司技术上已经准备好生产符合IMO2020 限硫令的低硫燃料油。然而,我们认为炼油毛利的提振效果将更多地取决于实际执行率。

    我们认为IMO2020 限硫令或只是边际利好因素,对中石化炼油毛利的影响较为有限,主要因为公司燃料油或柴油销量只占其成品油总量的一部分。往前看,潜在的成品油供给过剩可能会超过IMO2020 限硫令带来的积极影响。

    2018 年,伊朗原油仅占公司全部原油加工量的8%,占比较低。

    此外,公司已经找到了替代伊朗的原油供应。

    评论

    勘探和生产成本下降有望驱动盈利增长。中石化原油完全成本目前约为55 美元/桶,我们预计2020 年底将有望下降至公司指引的50 美元/桶。假设原油价格基本持平,我们认为成本下降有望推动上游业务盈利能力改善。

    估值建议

    虽然中石化1Q19 业绩好于预期,但是过去三个月公司股价跑输大盘。我们认为市场对于炼油毛利和成品油价格战过度担忧。公司股息收益率目前高达8.8%,具备吸引力。此外,2Q19 业绩有望成为正面催化剂,我们预计公司盈利将增长。维持中石化-A/H 推荐评级和基于分部估值法的目标价7.3 元和7.5 港元,均对应34%的上行空间。目前,中石化-A/H 分别交易于0.9 倍和0.8 倍2019 年市净率。

    风险

    油价波动;成品油行业供给过剩。