巨化股份(600160)季报点评:需求较弱19Q1业绩低于预期 看好公司长期一体化优势

类别:公司 机构:财通证券股份有限公司 研究员:虞小波/张兴宇 日期:2019-05-22

19Q1 业绩同比下滑48%,低于预期。公司公布2019 年一季报。 119Q1 公司实现营业收入37.70 亿元(同比-5.73%、环比+2.40%),归母净利润3.70 亿元,扣非归母净利润2.19 亿元(同比-48.36%、环比-55.24%)。非经常性损益主要为衢州氟化和兰溪氟化拆除R23 收到的补贴资金,两者共影响净利润1.29 亿元。

    19Q1 氟化工整体景气度较低,除R22 和R134a 外,其他产品价格同比下滑幅度较大。我们统计19Q1 AHF、R22、R134a、R125、R32、PTFE 均价分别同比变动-22.47%、8.21%、8.60%、-49.37%、-31.47%、-22.54%。配额生产的R22 和竞争格局较好的R134a 价格持续坚挺稳定,但其他产品由于18Q1 AHF 缺货,价格均出现不合理上涨,因此19Q1 同比口径下下滑幅度较大。

    供需共同导致R125 和R32 从去年3、4 月高点持续下跌至今,我们认为短期仍有价格压力。需求角度,两者均主要用于空调制冷,但由于2018 年底的抢出口以及国内房地产市场逐渐下行,19Q1空调需求不佳,行业高库存仍未缓解。供给角度,一方面两个产品本身竞争格局就不集中、小产能较多,另一方面由于临近HFCs的削减基线年(2020-2022 年),新产能加快投产进度,对价格形成压制,尤其是3 月底东岳4 万吨R32 项目的投产。

    我们看好下半年的R22 价格与2020 年后的HFCs 行情。2020 年R22 将至少削减至基线的35%,价格有望于2019 年下半年提前反应;2020-2022 年是HFCs 削减的基线年,我们统计明年可能投产的产能有巨化、东岳、三美、飞源,其余产能若于2021 年后投产,将在未来的配额竞争中处于劣势。 由于氟化工景气度降低,我们下调公司2019/20/21 年净利润至15.80/18.16/21.35 亿元(其中2019 年不包含R23 补贴收入),EPS0.58/0.66/0.78 元,对应现价PE 14.0/12.2/10.4 倍。作为拥有完善原材料配套和一体化优势的氟化工龙头,公司估值仍然不贵,且随着制冷剂和氟聚合物的产能扩张将拥有更大的业绩弹性,维持“买入”评级。

    风险提示:HFCs 产能扩张超过预期,空调需求下滑