柳工(000528)：历史积淀深厚 国际化战略稳步推进

历史积淀深厚， 业绩持续改善。公司是国内工程机械行业第一家上市公司，以装载机业务起家并在此基础上不断延伸业务领域，目前已发展成为具备多产品线的国际化工程机械企业，挖掘机、装载机、压路机、平地机和推土机的市场占有率均处于国内前列。在本轮工程机械行业景气度上行周期中，公司业绩持续改善，2018年营业收入同比增长51.48%至180.85亿元，创历史新高，净利润率水平自2016年以来持续反弹。

    土石方铲运机械是公司最主要的利润来源。从历史上看，公司土石方铲运机械业务收入及毛利占比一直较高，2018年收入及毛利占比分别为72.35%、65.13%，是公司最主要的收入及利润来源；其他工程机械及配件业务是公司的第二大主营业务，2018年收入及毛利占比分别为25.23%、29.19%；融资租赁及其他业务目前收入及毛利占比相对较低。

    工程机械复苏有望延续，公司将持续从中受益。2016年四季度以来受多重利好因素叠加影响，我国工程机械行业重回景气周期。在基建投资增速逐步企稳叠加替换周期到来的双重因素刺激下，此轮工程机械行业景气周期有望被拉长，在行业格局重塑过程中公司市场占有率有进一步提升的空间。

    注重研发创新，深耕国际化。公司构建了研究总院、产品研究院、零部件研究所、海外研究所等多位一体的研发机构，进而实现全球研发协同与资源共享，研发效率稳步提升，2018年公司研发费用同比增长46.34%至5.59亿元，为2012年以来最高值。公司近年来一直致力于海外业务的拓展，业务领域基本覆盖了“一带一路”战略沿线绝大部分国家和地区，在65个核心国家覆盖率达到85%，2018年公司在“一带一路”区域的收入占海外收入的65%，同比增长34%，国际业务有望成为公司未来重要的收入增长点。

    盈利预测与投资评级：预计公司2019-2021年归母净利润分别为11.40、12.82、13.44亿元，EPS分别为0.77、0.87、0.91元，以5月13日6.82元的收盘价计算，对应的动态市盈率分别为8.9、7.8、7.5倍，公司作为产品线齐全的龙头企业有望在此轮工程机械景气周期中持续受益，随着国际化战略的稳步推进，公司未来成长空间有望进一步打开，首次覆盖给予“推荐”的投资评级。

    风险提示：基建固定资产投资低于预期；市场竞争加剧导致公司业绩不达预期；海外业务开拓不及预期；国内外二级市场风险。