国轩高科(002074)点评报告:与TATA AUTOCOMP设立合资公司 加快国际市场布局

类别:公司 机构:广州广证恒生证券研究所有限公司 研究员:潘永乐 日期:2019-05-15

事件:

    2019 年5 月14 日,公司公告关于全资子公司合肥国轩高科动力能源有限公司(简称“合肥国轩”)与 Tata AutoComp 在合肥签订《合资协议》,双方拟在印度共同投资成立一家合资公司,主营电池相关业务。其中合肥国轩以现金出资4000 万印度卢比,将持有40%的股权。

    点评:

    公司主打磷酸铁锂路线,出货目标远大

    2018 年公司全年实现电池销售12.76 亿AH(YoY+70.09%),折合4.08GWh。动力电池出货量稳居行业第三,仅次于宁德时代和比亚迪。在公司的可转债反馈意见公告中描述到,根据目前与客户沟通后确定的销售计划,公司计划2019 年销售14.45GWh 的动力电池产品,销售目标较2018 年实际销量同比增长254.16%。其中包括江淮约4GWh、北汽约2.8GWh、恒天新能源汽车约1GWh 等。目前产能在2019 年实际可生产12.94GWh 的电芯产品,产出缺口约1.51GWh 将通过本次转债募投项目进行补充。

    与印度Tata AutoComp 设立合资公司,继BOSCH 之后国际化再下一城

    Tata AutoComp 为印度Tata Group 旗下企业,其母公司Tata Group 是印度最大的汽车企业。此次与Tata 共同设立合资公司,将充分融合公司动力锂电池技术与Tata AutoComp 的电池冷却系统、BMS 等各自领域的优势,有助于加快公司产品的国际市场开拓。同时,这也是继今年2 月与BOSCH 签订采购采购框架协议、成功进入BOSCH 全球供应链之后,公司国际化进程再度取得成果。

    动力电池价格下跌是趋势,公司毛利率在上市公司中目前仅次于宁德时代

    根据测算,公司2016/2017/2018 年每WH 动力电池销售单价分别为2.06/1.69/1.12元;与宁德时代的2.06/1.41/1.15 元基本接近。从近年毛利率变化来看,公司锂电业务毛利率分别为48.71%/39.81%/28.80%,与宁德时代的44.84%/35.25%/34.10%较为接近,要高于第二梯队代表性企业亿纬锂能的22.90%/22.16%/17.64%以及鹏辉能源的23.04%/24.12%/22.04%。从目前的毛利率比较来看,虽然公司主要出货的都是价格较低的磷酸铁锂产品,但公司成本控制能力依然不弱于龙头电池企业,受益于将隔膜采购转向合资子公司,2019Q1 公司毛利率较2018 年全年有所回升。

    盈利预测与估值:

    我们预计2019-2021 年公司EPS 为0.76、0.80、0.91 元/股,分别对应目前18.01、17.11、15.04 倍P/E。参考行业目前估值水平,我们维持公司“强烈推荐”的投资评级,维持目标价16.00 元不变。

    风险提示:

    公司产能扩张不及预期;公司订单交付程度不及预期;电池产品价格下降速度超出预期;全年电动车销量不及预期;磷酸铁锂占比回升程度不及预期等。