伊之密(300415)：环比开始好转 19Q1预收账款同比增长30%

事件： 公司公告18年年报及19年一季度，2018年营业收入20.15亿元，同比增长0.33%；归母净利润1.75亿元，同比减少36.35%，拟每10股派发现金红利1元（含税）。2019年第一季度营业收入4.85亿元，同比增长2.65%；归母净利润5281.38万元，同比增长7.14%。2018年压铸机行业大幅下滑，18年年中注塑机行业增长逐步放缓，19年随着贸易摩擦缓和、融资力度加大及国家促进汽车、家电等消费趋势，19Q1环比出现好转，一季报略超预期！等待行业继续好转，维持强烈推荐！

    评论：

    1、18年注塑机增长亮眼 但压铸机拖累

    公司18年营业收入为20.15亿，与上年基本持平。18Q1、Q2、Q3、Q4营收增速同比分别为14.56%、24.11%、-23%和-10.3%。全年综合毛利率34.82%，同比减少2.05个百分点，主要系毛利率较高的压铸业务大幅下滑。分业务来看：

    1） 注塑机（含高速包装系统及全电动注塑机）仍然是公司最主要的收入来源，收入占比66.14%，贡献了13.33亿的营业收入，同比增加18%，其中二板机机型增长较快，同比增长80%; 全电收入3524万元同比增长2倍。公司是注塑机二线佼佼者，主要有通用机型（A5标准型高端伺服中小型注塑机、 A5标准型高端伺服大型注塑机、SK系列变量泵注塑机、SM领航系列等）、二板机机型（DP系列两板式注塑机、D1系列两板式注塑机等）和专用机型（SJ系列专用注塑机、UPVC管件专用注塑机、PET瓶胚专用注塑机、储料缸M系列专用注塑机等）、精密全电动注塑机。注塑机主要应用在汽车行业、家电行业、3C行业、包装行业等。现有3个生产基地，分别是顺德五沙工厂、苏州吴江工厂及海外印度工厂；并针对公司注塑机成立德国研发中心并配套欧洲零配件中心，2018年中新成立越南技术服务中心。

    2） 2018年受市场环境及竞争格局恶化的影响（海天集团加入压铸机竞争），全年压铸机收入4.31亿，同比下降31.9%，收入占比由超过30%下降至21.41%。压铸机下游以汽配占比较高，2018年汽车行业处于下行周期，同时注塑机龙头海天国际的兄弟公司加入压铸机行业竞争，格局恶化，公司作为原行业第二受影响非常明显。压铸机业务周边产品的机器人自动化系统受影响，全年收入5057万下降28.4%。尽管如此，18年伊之密在压铸业务仍有新突破，成功交付首台DM4500压铸机给中国重汽，成为国内最大吨位自动化压铸岛。

    3）橡胶机业务相对稳定，18年收入1.03亿同比增长6.26%，收入占比5.1%。橡胶机业务下游主要应用在电力行业、汽车行业、家电行业等，下游客户生产的产品有高压复合绝缘子、电缆附件、汽车减震和密封件等。

    海外市场扩张初见成效。2018年海外收入4.76亿同比增长21.62%。在新产品的大力推广下，印度、土耳 其、以色列、美国、伊朗等市场表现出色，成为增长的主要动力，从北美销售公司到法国零配件中心、比利时环保塑料创新中心、德国研发中心、印度子公司、越 南技术服务中心，伊之密已经涉足美洲、欧洲、亚洲区域。2018年印度工厂全面投入运营，6月30日，伊之密印度公司投产一年之际，第100 台注塑机也顺利出机，出机金额突破4000万元，印度成为最大的单一海外市场，未来发展潜力较大。

    2、产品结构影响综合毛利 同时费用有所增加

    2018年归母净利润1.75亿元，同比减少36.35%，明显低于收入持平的增速，主要系毛利率较高和压铸机业务下滑30%以上导致综合毛利率下降2个百分点，同时期间费用率上升拖累净利润。

    1） 销售费用2.39亿，同比增加17.73%，增速明显高于销售收入的增长，主要系销售人员工资上涨及咨询费增加；2） 管理费用1.49亿，同比增加11.52%，一方面是管理人员薪酬增长，另一方面厂区整修增加。

    3） 财务费用2666.7万，同比增加48.8%，公司全年汇兑为收益584万，去年同期为416万，财务费用明显增长主要系公司扩产需要资本，长期贷款由8630万元到2.8亿，导致利息支出增加。

    4） 研发费用8529万元，同比增长9.47%，18年新增申请专利申请60件，其中发明专利19件；获得专利权39件，其中发明专利3件，外观设计专利2件，其余为实用新型专利。

    3、19Q1环比出现好转 新签订单及预收账款情况均良好

    公司2019年第一季度营业收入4.85亿元，同比增长2.65%；综合毛利率34.38%，环比2018年全年仍下滑0.54个百分点；归母净利润5281.38万元，同比增长7.14%，扣非归母净利为3710万元，主要系政府补助1823万元。

    19Q1环比出现好转，预收账款反应订单有所好转。一季度分业务为看，注塑机与去年同期相比基本持平，18年开始的行业下滑仍有影响，而压铸机业务由于去年基数相对较低，收入有所增长。18Q3-Q4是公司收入开始大幅下滑，19Q1单季收入为2.65%增长，尽管增长幅度还不大，但环比已经出现好转。19Q1公司共签订合同861个，合同金额合计4.68亿，其中主要以汽车、3C产品、包装及建材等行业为主，同时19Q1预收账款为2.23亿同比增长30%，反映订单增长订金开始加速好转。

    规模效应暂未体现，研发费用支出较好，政府补助确认使得19Q1净利增长7%。19Q1归母净利润5281.38万元，同比增长7.14%。1）销售费用：5689万元，增加3.55%，公司开拓市场新增海外代理、新建印度工厂的销售费用增加；2）管理费用：3283万元，增加6.17%；3）研发费用：2440万元，增加29.17%；4）财务费用：1166万元，增长20.6%，主要系扩产长期贷款增加利息支出。

    4、“大行业小公司”优秀企业市占率爬坡阶段 继续强烈推荐

    伊之密是注塑机tier2的佼佼者，2018年在注塑机行业下行的情况靠自身α仍保持近20%以上的增长，二板机增长80%全电动增长2倍，表现优异，18年由于压铸业务大幅下滑拖累利润大幅下滑。随着经济逐步回暖，预计19年逐季业绩加速，19Q1新签订单4.68亿，预收账款为2.23亿同比增长30%，反映行业在逐步好转，4月17日《每日经济新闻》报道国家拟定推动汽车、家电、消费电子更新消费，促进循环经济发展实施方案（2019-2020），虽然只是征求意见稿，但鼓励汽车、家电及3C消费政策态度非常明确，下半年有望在政策上有利好出台。

    截至3月31日公司回购计划已经累计回购505.9万股，占总股本的1.17%，成交价5.74-7.38元/股，总金额为3371万元，公司回购也反映公司对自己经营的信心。我们预计公司19年净利为2.2亿对应16倍，考虑下半年行业恢复增长有上调盈利预期的可能，继续强烈推荐！

    5、风险提示：竞争加剧价格下降、下游恢复不达预期、原材料价格上涨、人民币升值、银行贷款利率上升。