克明面业(002661)：战略聚焦高性价比产品 成长性可看长远

公司近况

    我们近期调研了克明面业，与高管就公司19 年经营展望进行深入交流。我们认为公司战略重心转向高性价比产品，短期内对毛利率水平有所影响，但利于收入加速扩张以及工厂规模效应释放，预计对净利率影响有限，预计ROE 仍有提升空间，维持推荐评级。

    评论

    战略聚焦高性价比产品，利于打开收入增长空间。公司今年战略聚焦高性价比产品，正积极推广如意系列等低价段产品以进入此前空白的低价位段挂面市场，我们认为战略利于打开公司收入增长空间，对中高价端产品形成有效补充。根据草根调研，公司1Q高效地实现了高性价比产品约80%的经销商铺市率，同时亦完成了中高端新品的铺市计划，我们预计2Q 起收入将受益于1Q 产品推广效果显现、同期基数降低而实现快速增长，我们预计低价位段产品将受益于高性价比而实现快速放量增长，商超渠道的高端品仍将延续稳定增长，我们判断全年收入增速约20%。

    毛利率短期呈现波动，但长期受益于供应链优化而趋稳。1Q 产品结构向低毛利高性价比产品倾斜导致毛利率呈现波动，我们认为2Q 起1Q 阶段性促销因素消除，同时面粉自给率亦将持续提升对毛利率其正面影响。我们预计19 年虽然低端产品将继续放量，但面粉自给率提升亦将对冲毛利率下行压力，同时高毛利新品亦将逐步对产品结构有所贡献，我们预计全年毛利率水平基本稳定。

    费用率和税率有望持续下行，长期ROE 提升逻辑不变。我们认为公司费用率和税率将持续受益于内部事业部改制和税务筹划能力提升，同时随着产品放量增长，规模效应亦对费用率有所贡献。

    我们预计，19 年公司费用率和税率均有望实现稳中有降，同时低价段产品性价比更高，我们预计产品周转率将得到提升，故我们判断ROE 提升逻辑不变。

    估值建议

    考虑高性价比产品放量打开收入增长空间，分别上调19/20 年收入预测3.6%/4.8%，综合考虑今年高性价比产品占比明显提升、面粉自给率持续提升以及费用率持续下行，维持19 年EPS 预测0.69元，上调20 年EPS 预测2.4%至0.83 元。公司当前股价对应19/20年21/18 倍P/E，维持目标价17.5 元，对应19/20 年25/22 倍P/E，对比当前股价有21%空间，维持推荐评级。

    风险

    行业竞争加剧，原材料价格波动导致的成本压力，食品安全事件。