徐工机械(000425)：2018年业绩快报符合预期 看好2019年利润弹性

事件：徐工机械于2019 年4 月14 日发布2018 年业绩快报，报告期内公司实现总营收444.10亿元，同比+52.45%；营业利润21.12 亿元，同比+85.23%；利润总额22.11 亿元，同比+91.55%；归母净利润20.42 亿元，同比+100.04％。

    点评：

    2018 年工程机械需求爆发带动公司业绩增长，盈利能力进一步边际改善。核心产品销量快速增长：2018 年行业共计销售汽车吊/随车吊/履带吊32318/14084/1828 台，同比增速分别为58.48%/29.60%/35.21% ， 其中徐工汽车吊/ 随车吊/ 履带吊销量分别为14795/8516/771 台， 同比增速分别为50.89%/38.74%/35.50% ； 市占率分别为45.78%/60.47%/42.18%，较上年同期分别-2.30/+3.98/+0.09pct。盈利能力边际改善：

    2018 年，公司营业利润率与归母净利率分别为4.76%/4.60%，同比+0.84/+1.09pct；2018Q4，公司实现归母净利润5.34 亿元，同比+120%，增速较2018Q3+42pct；营业利润率与归母净利率分别为4.26%/5.17%，同比+0.83/+1.97pct，环比-0.18/+1.18pct，盈利能力边际性改善，验证我们对于利润释放的预期。

    预计2019 年起重机进入更新需求高峰，进一步带动公司利润超额释放。销量增长：我们对使用寿命在6 至10 年以上的移动式起重分情景做更新需求测算， 测算得2018/2019/2020 年汽车起重机基础更新量为2.97/3.08/2.73 万台，履带起重机基础更新量为1596/1713/1723 台，随车起重机基础更新量为6183/7676/9005 台，移动式起重机将于2019 年进入更新需求高峰。同时在基建刺激总量需求、环保迭代加速更新的影响下，我们预计2019/2020 年汽车起重机销量分别为3.60/3.00 万辆，履带起重机销量分别为1700/1650 台，随车起重机销量分别为12000/8500 辆。徐工作为起重机械行业龙头，汽车吊市占率有望维持相对稳定，随车吊、履带吊市占率仍有进一步提升空间。毛利率提升：2018 年公司“一号工程”持续高强度实施拉低毛利率，到2018Q3 之前上一轮信用扩张导致的二手机、法务机已基本被处理完毕。2019 年，我们认为上游钢材价格继续上涨可能性较小，徐工起重机坚持品牌战略，产品价格将维持高端定位，起重机械板块毛利率有望进一步提升。

    估值与评级：维持“增持”评级。我们认为徐工上市公司体内利润中心汽车起重机与装载机2019 年行业需求仍有20%以上弹性，同时有较强的集团挖机资产注入预期，公司2019年业绩弹性空间较大；公司定增顺利落地，新业务拓展与海外拓展有望给公司带来较强的增长后劲，认为公司估值稳定性将继续增强。上调2018/2019 年盈利预测，维持2020 年盈利预测，原预计2018/2019/2020 年公司实现归母净利润20.14/25.66/29.55 亿元，现预计2018/2019/2020 年公司实现归母净利润20.42/30.12/29.55 亿元， 对应EPS0.26/0.38/0.38 元，对应PE20/13/13 倍，考虑到公司2019 年仍具备较强的业绩弹性，给与2019 年15 倍PE，目标价格5.7 元，对应约11%上涨空间。