农业银行(601288)2019年一季报点评:非息亮眼 息差压力边际加大

类别:公司 机构:中信证券股份有限公司 研究员:肖斐斐/冉宇航 日期:2019-05-09

核心观点

      农业银行经营稳健、零售负债优势明显,稳中向好的资产质量和不断夯实的拨备基础有助公司未来财务应对更从容。维持公司“增持”评级。

      农业银行2019Q1 实现归母净利润612.51 亿,同比+4.28%。1)收入端,营收同比增长11.01%(较去年全年放缓0.45pct),主要是息差收窄下利息净收入同比增速放缓至1.4%,但非息收入表现较好(同比+40.5%)保证了营收双位数增长;2)支出端,费用管控下,成本收入比同比下降1.95pcts 至23.12%;公司拨备计提仍为谨慎,Q1 信用减值损失同比+25.3%,当季信用成本亦小幅提升至1.29%(18Q1 为1.19%)。

      存款增长亮眼,支撑扩表提速。公司一季度总资产环比增长4.64%,资产负债配置上:1)资产端,贷款先行,季增量7234 亿(环比大幅增长6.06%)已接近去年全年增量的60%,投资资产亦有1136 亿增长,预计主要投向一季度加速发行的地方债;2)负债端,存款单季增长破万亿(11009 亿)成为资金来源的最有效支撑,在此基础上,公司适度控制了同业负债增长。

      受负债端拖累,息差压力边际加大。尽管资产规模录得较高增速,但公司Q1利息净收入同比、环比增速仅为+1.4%/-2.6%,受息差拉低影响明显。期初期末平均法下,一季度净息差环比下降5bps 至2.17%。拆分看,主要是一季度负债端付息率上行(+10bps)快于资产端收益率(+6bps)所致,判断主要与存款定价上移相关。

      非息表现突出,中收增长乐观。公司一季度实现非息收入539.18 亿,同比+40.5%:1)中收乐观:手续费及佣金收入同比+24.9%,判断主要与去年同期理财相关收入低基数有关;2)其他非息收入247 亿(同比+64.7%),主要归因于公允价值变动收益(同比多66.6 亿)和其他业务收入(同比多49.8 亿,子公司贡献)改善。

      资产质量继续改善,拨备计提延续审慎。一季度末不良贷款率1.53%(比年初-0.06pct),不良率实现连续10 个季度下降。资产质量持续向好趋势下,公司仍继续加大拨备计提,Q1 信用减值损失同比+25.3%,当季信用成本亦小幅提升至1.29%(同比提高0.1pct)。受此影响,公司一季度末拨备覆盖率263.93%,较年初大幅提高11.75pcts。

      风险因素:宏观经济超预期下滑,导致资产质量大幅恶化。

      投资建议:农行经营稳健、零售负债优势明显,稳中向好的资产质量和不断夯实的拨备基础有助于公司未来财务应对更从容。维持公司2019/20 年EPS(归属于普通股股东口径)预测为0.60/0.64 元,当前A 股股价对应2019 年6.21XPE/0.75X PB(H 股股价对应2019 年5.16X PE/0.62X PB),维持公司“增持”评级。